事件    国投电力发布2017年年报,归母净利润同比下滑17.47%国投电力发布2017年年报,公司2017年实现营业收入316.45亿元,同比增长8.11%;实现归属于上市公司股东的净利润32.32亿元,同比下降17.47%。实现每股净收益为0.4763元,同比下降17.47%;加权平均ROE为10.91%,同比减少3.26个百分点。    简评    火电发电量增长显著,雅砻江表现稳定。    2017年度,公司累计完成发电量1289.49亿千瓦时,同比增加7.07%。水电方面,共完成发电量830.16亿千瓦时,同比增长3.16%,主要原因是17年雅砻江流域整体来水偏丰并且下游市场消纳能力增强,导致弃水量同比减少;火电方面,受益于钦州二期及湄洲湾二期各200万千瓦装机逐步投产、福建来水偏枯及广西区域大用户直购电量增加的影响,火电累计发电441.8亿千瓦时,同比增加13.56%。风电和光伏发电量分别为15.24亿千瓦时与2.3亿千瓦时,分别同比增长71.57%和31.65%。    火电电价明显改善对冲水电电价下滑,整体营收稳中有增。    受17年下半年部分省市出台火电电价上调政策影响,公司火电全年平均上网电价0.357元/千瓦时,同比增加5.66%。另一方面随着市场化交易电量规模加大,水电上网电价为0.251元/千瓦时,同比下降4.18%。火电电价改善明显对冲水电电价下滑,2017年公司整体平均上网电价0.29元/千瓦时,微增0.34%。电价微增叠加发电量增长导致公司整体营收增长8.11%。    水电盈利稳定,火电有望触底反弹。    公司水电盈利能力稳定,全年毛利为117.77亿元,同比微降3.59%,仍是公司业绩的最主要来源;火电受累于煤价高位运行,全年毛利仅为7.62亿元,同比下降58.54%。2017年年中上网电价上调和湄洲湾二期200万千瓦机组投产的效用将会在18年全部显现,同时随着煤炭新增产能的释放,电煤价格指数有望回落,公司火电业务有望释放盈利弹性。此外证金公司增持1.45%的公司股份,当前已是持股4.9%的第二大股东,也显示出公司对于长期投资者的吸引力。    雅砻江在建工程资金需求较大,静待中游电站投产提升业绩。    按照公司2017年利润分配预案,分红比例为35%。按每股派发现金红利0.1667元折算,当前股息率为2.4%。由于雅砻江中游在建项目资金需求量很大,公司此前通过配股及发行可续期债券等方式补充流动资金,短期内很难提高分红比例。待雅砻江中游项目投产后,公司有望获得更稳定充沛的现金流,分红比例有可能进一步提升。    公司内生动力良好,海外拓展已取得阶段性成果    目前公司在建电站装机容量高达659.4万千瓦,其中雅砻江中游水电项目两河口及杨房沟合计450万千瓦正在建设中;火电方面预计北疆二期2×100万千瓦在2018年上半年投产。在外延并购方面,公司16年以1.5亿美元收购了新加坡LLPL42.1%的股权,以1.85亿英镑收购了英国RRP100%股权,在境外资产配置方面实现零突破。在国内电力供应相对过剩、优质水电资源已被逐步开发的大背景下,海外投资和电力产能输出有望成为公司未来增长的新动力。    考虑雅砻江水电运营稳定,煤价回归合理区间后公司火电业务有望表现出较大弹性,我们预测公司2018年-2020年EPS分别为0.53、0.59和0.63元,目前公司动态市盈率为14.4倍,估值合理,维持买入评级。

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