经营分析    货代业务调整客源结构,电商、专业物流高速增长:2017年公司在传统货代业务中,加强货源更为集中、毛利率更高的直客销售,使得该业务营收33.3亿元,同减2.13%,但毛利率提高3.0pct,毛利增加约7000万元,并且直客有效公司缩短了应收账款账期。其他业务中,电商和专业物流分别增长121%和73%,占比营收提升至26%和20%。电商物流板块的大客户营销及服务链条建设出色,出口电商业务,尤其是菜鸟业务快速增长;专业物流增长来自于TFT行业、海外工程、通讯电子和半导体行业的新增客户。    投资收益贡献主要利润及利润增速:2017年公司实现营业利润15.3亿元,同比增加44.9%;其中投资收益完成14.8亿元,占营业利润的97%。投资收益主要由两部分构成:(1)公司出售中国国航、东方航空、京东方所持有的部分股票,获得投资收益共5.7亿元,目前公司仍持有国航约200万股、京东方约5千万股;(2)对联营及合营企业的投资收益为8.9亿元,同比增长16%,主要由中外运敦豪贡献,而增长主要或来自于国际快递业务高速增长,2017年全国快递行业国际业务量同比增长34%。    通过换股接受合并,招商局强势整合物流资源:公司3月23日晚发布换股预案(修订稿),中国外运将以换股方式吸收合并外运发展。我们认为,这是公司实际控制人招商局集团对于旗下物流资源强势整合的开始。招商局集团目前通过中外运长航和中国外运,共持有外运发展约40%股份。中国外运是世界领先的综合物流服务商,外运发展是国内航空货运代理行业龙头,合并后,将实现物流资源全面整合,并可以在A+H股市场开展资本运作,为今后公司业务开展提供全方位的支持。    投资建议    贸易回暖利好传统货代业绩提升,积极发展电商和专业物流业务,与大型电商平台合作,放量持续;中外运敦豪专注国际高端商务件,细分领域打造龙头地位;物流是招商局集团未来业务发展基础支柱,未来在物流整合、兼并收购做大做强方面对于公司的利好值得期待。公司2018-20年EPS预计为1.35/1.48/1.63元,对应PE为14/12/11倍。维持“买入”评级。    风险提示    国际贸易形势恶化,国企改革不达预期,跨境电商政策变化,汇率波动等。

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