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　　盘和林

　　3月29日晚间，华夏幸福基业股份有限公司（600340.SH）发布2017年年度报告。年度报告显示，华夏幸福2017年归属于上市公司股东的净利润87.81亿元，同比增长35.26%，净利润率14.72%，为近三年来最高。2017年货币资金681.05亿元，占总资产比18.12%，货币资金量充裕，创历史新高，与规模以上房企相比，处于较好水平，为公司经营发展提供充足的资金保障。

　　华夏幸福2017年财务报告一如既往的“乏味”，尤其是“高增长”这一指标，仍是35.26%，此前有研究机构关注到，华夏幸福近几年的增长了保持在35%左右，因而，被戏称为“万年35%”。我对利润增长“万年 35%”的理解是，从表面看是华夏幸福的业绩十分平稳的“高增长”，不像一些公司一下子增长百分之几百，一下子又负增长，但这也说明华夏幸福有一个出色的财务总监，就像一个段子说，一个原子弹专家说会计才是“高科技”，左边永远等于右边，不差一分钱，而高科技原子弹能精确到公里就很不错了。

　　毫无疑问，这种类似于“左边永远等于右边”的会计高科技，必然源于华夏幸福对某些指标的调节，主动“掌控”业绩增长。因此，评价这样一家公司的业绩，除了看其财报内容以外，我们更需要跳出财报看问题。实际上，华夏幸福靓丽财务报表背后有其模式、增长乏力、资金链压力较大的隐忧。

　　我们还是能从2017年财报中靓丽的经营指标看出一些端倪来的。例如主要财务指标中经营活动产生的现金流量净额为-162亿；同比-309%，经营活动产生的现金流量净额=现金及现金等价物的净增加额-筹资活动产生的现金流量净额-投资活动产生的现金流量净额。

　　虽然没有更为详细的数据，但这项指标为负数的话，简单地说，有可能是经营收入小于支出、无投资回报或投资投入大于投资回报；筹资活动产生的现金流量金额偏少，说明企业归还了前期借款或无新增贷款、借款的情况下，偿付了利息或支付股利。假如将其与华夏幸福的“花样融资”等相互印证，或许说明，前不久辟谣资金链紧张并非完全空穴来风。

　　财报称“2017年货币资金681.05亿元，占总资产比18.12%，货币资金量充裕，创历史新高，与规模以上房企相比，处于较好水平，为公司经营发展提供充足的资金保障。”由于时间关系，从财报以及其他公开的渠道笔者暂时未查到其短期债务和一年内到期的非流动负债等数据，尚不能评价是否为“资金量充裕”。   不过，据媒体报道称2017年华夏幸福堪称房企融资典范，几乎将市面上能用的各种融资手段都用了一个遍。根据统计显示，从2012年~2016年4月份这4年多间，不依靠银行贷款，华夏幸福一共从外部融得资金2974亿元，涉及融资方式多达21种。不知道在防控金融风险、房企去杠杆的大背景下，这些融资手段今年是否还能继续，或是推陈出新？

　　华夏幸福把自己修炼成融资高手完全是形势所迫。民营企业的身份，产业新城的不确定性，收益的未知性，抵押物的缺乏，再加上历年来负债率过度高企和不断增加的短期偿债压力，注定了华夏幸福不可能过多指望银行贷款。有报道显示。华夏幸福2015年财报，即便这时候的华夏幸福已经市值近800亿，总资产近1700亿，品牌知名度如日中天的超大型企业，但是其全年银行贷款金额却只占整体融资金额的26.94%，不到三分之一。  从2017年华夏幸福的资本结构来看，资产负债率仍然高达81.1%以上，在市场资金成本持续走高的背景下，是否会给华夏幸福带来沉重的债务“枷锁”？上市公司又将如何面对高企的融资（债务）成本？

　　华夏幸福在2017年财报中，披露的经营性指标并不算多，几乎80%的内容不厌其烦的阐述其产城模式，如数家珍般讲述如何与地方政府的相得益彰。也就是说，“PPP市场化运作”、“产业新城”模式等高度依赖地方政府这一“金主”。但宏观政策对这一模式构成了极大的压力。

　　华夏幸福本质上还是一个房开公司，即用销售住宅的现金流及利润来支持高资本的工业园区。当前，房地产和地方政府是金融防范风险的主要对象之一，今年两会明确提出“不能负债搞发展”，政府债、PPP项目都在收紧中。在这种背景下，华夏幸福受到严控资金流入房地产以及“金主”地方政府去杠杆的双重资金压力，PPP业务、产业新城等是否还像过去那样所向披靡？会计的“高科技”，能否再现左边永远等于右边的“恒等式”，保持“万年 35%”的增长？

　　不过，从2017年的财报来看，保持“万年 35%”的增长不容乐观：

　　财报显示，2017年华夏幸福共实现销售额1522.12亿元，比2016年同期增长26.50%，但增长幅度却是近年来最低。而在整体销售结构中，城市地产签约仅为79亿元，大幅下降72%。

　　报告显示，去年华夏幸福在该市场的销售额占比从上一年的7%大幅提升至23%。华夏幸福表示，这印证了公司产业新城模式的可复制性。在京津冀尤其是环北京地区属于房地产“严管区”，这一成绩的取得意味着华夏幸福正在走出高度依赖京津冀地区房开业务的困境。但另一方面，随着业务布局逐步跨出环京地区，华夏幸福的盈利结构或正悄然变化，其傲人的市值成长步伐可否持续，还要打上问号。（作者系中国不良资产行业联盟首席经济学家、中国财政科学研究院应用经济学博士后）

责任编辑：陈靖

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