春节错位致业绩超预期,全年业绩有望平稳增长    公司公告18年一季度营收28.5亿元,同增20%,略超预期,主要由于18年春节旺季时间增长以及公司渠道下沉。18年Q1+17年Q4合并收入51亿,同比略降1.2%,跌幅较17年前三季度大幅收窄,我们认为公司进行营销网络建设和新市场扩张,全年营收有望恢复正增长。Q1预收账款较年初下降77.15%,主要由于经销商年前提前备货,年后确认收入后正常回落。    公司一季度归母净利润9.3亿元,同增80%,大超预期,18年Q1+17年Q4合并归母净利润16.7亿,同增24%。一季度业绩超预期主要由于毛利率提升和销售费用率下降。Q1毛利率同增3.06PCT,主要因为去年上半年包材价格较高,今年Q1价格同比下降,预计今年下半年价格同比稳中有降,全年原材料成本降幅略低于一季度。公司销售费用率减少8.81PCT,主要系今年广告投放媒体及阶段性策略的调整所致。预计二季度起广告费用将有所回升,全年销售费用率同比稳中略降。由于公司规模效应显著,包材成本略有下降,预计全年利润增速将略高于收入增速。    深化营销渠道+新市场开发,助推收入恢复正增长    18年公司深化营销网络和新市场开发有望推动收入恢复正增长。分区域来看,公司传统优势区域华中\华东\西南\华北市场Q1收入增速分别为12%\18%\38%\21%,主要是新增经销商推动,渠道下沉将推动收入稳定增长;新兴区域东北\华南\西北市场Q1收入增速为32%\27%\12%,合计同增25%,新市场开发有望贡献收入增量。公司营销费用投入将在18年起逐步落地。Q1公司经销商数量较17\18年初净增97\7个,有望拉动18年收入增速转正,预计今年公司仍将继续增加经销商,为未来收入增长提供保障。    投资建议    我们认为深化营销渠道+新市场开发将推动公司业绩恢复正增长。预计18-20年收入83.6/89.4/94.7亿元,同增7.9%/7.0%/6.0%,18-20年净利润26.1/28.6/31.3亿元,同增12.8%/9.7%/9.3%,EPS4.84/5.32/5.81,目前股价对应估值18/16/15倍。给予谨慎增持评级。    风险提示:食品安全风险,行业竞争加剧,新市场开拓进度低于预期,销售费用投放效果低于预期。

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