裕同科技:成本与汇兑持续拖累,静待包装龙头触底向上
裕同科技发布17年年报和18年一季报:17年实现营收69.48亿,同增25.36%;归母净利9.32亿,同增6.53%;扣非净利8.27亿,同减2.83%。其中17Q4单季实现营收24....
裕同科技发布17年年报和18年一季报:17年实现营收69.48亿,同增25.36%;归母净利9.32亿,同增6.53%;扣非净利8.27亿,同减2.83%。其中17Q4单季实现营收24.24亿,同增24.28%;归母净利3.21亿,同减0.92%;扣非净利2.88亿,同减7.91%。由于继续受到汇兑及毛利下行的拖累,公司18Q1实现营收16.15亿,同增16.18%;归母净利1.39亿,同减14.14%;扣非净利0.79亿,同减49.99%;低于市场预期。同时,公司预计18上半年归母净利润区间为2.18-2.65亿,同减15%-30%。 大客户出货低于预期,毛利率持续承压:公司17Q4及18Q1的销售受到大客户出货低于预期拖累,收入增速低于市场预期。分产品来看,公司17年的主要产品精品盒实现收入51.76亿(+24.39%),总收入占比74.50%,毛利率32.65%(-3.05pct);说明书收入快速增长至6.52亿(+43.31%),毛利率为40.78%(+2.36pct);纸箱收入6.63亿(+25.60%),毛利率为16.49%(-9.03pct)。受上游纸价上涨及产品结构变化(产品附加值相对较高的大客户出货低于预期)影响,公司17年毛利率同比下降2.81pct至31.54%,且18Q1该趋势延续,毛利率同比下滑6.02pct至25.19%。预计18Q2公司毛利率将持续承压。 加速拓展优质客户,外延步伐加速。中国包装工业总体产值从05年的4017亿增至16年的1.9万亿,CAGR约15.2%,其中16年纸质包装业产值8100亿。公司作为我国纸制品包装的龙头企业,17年纸制品包装销量仅47.16亿(+30.30%),发展空间广阔。报告期内公司积极拓展优质客户,覆盖范围包括消费电子、烟酒、大健康、化妆品、奢侈品等,成功导入小米、哈曼、洋河、东阿阿胶、施华洛世奇等高端品牌客户。此外,公司通过收购切入上海嘉艺的纸箱包装及武汉艾特烟标业务,外延步伐加速。 汇兑致财务费用上升,后续边际影响弱化。17年公司期间费用率合计达15.89%(+1.7pct),其中管理费用率9.16%(-1.02pct),销售费用率持平约为4.34%,但由于汇兑损失高达1.07亿(16年同期汇兑收益为0.81亿)导致公司17年财务费用率由-0.33%升至2.39%。叠加公司受到乐视资产减值拖累,实现综合净利率13.41%(-2.37pct)。18Q1裕同持续受到汇兑损失拖累,财务费用约为9695万(预计汇兑亏损4000万左右),较17Q1的1973万大幅上升,拖累公司同期业绩,同期归母净利率为8.63%(-3.04pct)。目前公司已经进行套期保值对冲风险,预期后续汇兑对公司的影响将边际弱化。 营运能力稳健,经营现金流趋势向好。至17年末公司存货7.10亿,较期初的4.20亿增加65.01%,系销量增长备货所致;账上应收款项32.78亿(应收票据0.41亿,应收账款32.37亿),同增13.17%;应收账款周转天数为158.35,较16年150.51略有增加;预收款项约0.16亿,同增58.20%;营运能力稳健。从经营性现金流净额来看,公司17年为5.84亿,较16年的2.65亿大幅增长;18Q1公司经营性现金流净额2.04亿,较17Q1的5.4亿大幅下滑,预计是由公司购买原材料、支付劳务、职工薪酬增加所致。 龙头处低谷期,员工持股+高管增持彰显信心。18年1月公司发布第一期员工持股计划,计划规模上限5.55亿元,参加对象具体包括公司董监高、核心管理人及业务骨干、有卓越贡献员工合计不超过300人(董监高持股比例20.54%)。此前,公司已经通过大宗的方式购入2亿的员工持股,且部分公司高管进行增持,彰显发展信心。 盈利预测与投资评级:我们预计公司18、19、20年收入规模为87.59、109.32、133.29亿元,同比增长26.1%、24.8%、21.9%;归母净利润11.55、14.63、18.10亿元,同比增长24.0%、26.6%、23.7%,EPS分别为2.89、3.66、4.52元,当前市值对应18、19、20年16、13、10倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:汇率风险,原材料价格上涨,客户拓展不及预期。
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