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　　券商策略周报

　　中信证券：未来两个月依然是比较重要的做多窗口

　　上周上证综指收盘终于站上3300点。我们认为，决定A股市场未来走势的三个核心变量是汇率、利率和PPI，未来两个月依然是比较重要的做多窗口。

　　一，人民币走强，A股市场继续享受“新兴市场溢价”

　　Jackson Hole会议难改全球货币政策预期。本次Jackson Hole会议再次明确了欧美央行对本国经济走势判断的差异，并未改变美元弱欧元强的趋势。今年美联储再次加息概率很小，但很有可能重启缩表进程。另外，预计欧央行将在9月之后的会议中释放缩减QE信号，并在2018年初逐步减少QE购买规模，加息进程可能最早在2019年启动。因此，中期来看，美元难以重回强势。

　　新兴市场股市有流动性溢价。目前S&P500的12M远期P/E依然高达17.7X，处于2003年以来最高值附近。ERP和远期P/E等数据显示新兴市场股市估值依然更有吸引力，新兴市场股市有“流动性溢价”。对A股市场来说，美元走弱、人民币升值、海外资金持续流入，这是过去几个月A股市场震荡走强的核心原因，未来A股市场依然能享受这种“新兴市场溢价”。

　　二，利率长端稳定，但短端下行

　　稳定的利率中枢是A股市场整体估值水平保持稳定的关键，而研判利率的关键在于金融监管政策和货币政策。我们预计：1）银监会和证监会的相关监管政策将继续稳步推进，但短期力度不会明显加强。2）央行也将逐步明确严监管和宽货币的政策组合。3）管理层将力图避免产生新的风险。

　　未来几个月长端利率水平稳定，短端利率水平将稳步下行。首先，金融监管方向不会改变，加上近期基本面预期乐观，长端利率缺乏下行基础，未来将整体保持稳定。其次，政策引导下短端利率下行确实能改善市场的流动性预期。再次，未来货币政策操作会降低货币市场利率波动，这将有利于稳定市场的利率预期。

　　三，PPI环比与盈利预期不弱

　　大宗商品价格内外分化，有利于周期行业利润率改善。国内南华商品期货指数2016年以来上涨73.1%，但海外的CRB指数和Bloomberg商品价格指数只上涨了2%到7%，主要原因是后者中权重较高的油气价格走势比较弱。这种内外分化局面有利于国内上游周期行业和部分中游周期行业利润率的改善。

　　PPI环比不弱，非金融企业盈利增速趋稳。未来几个月，当区域限产遇上基建回暖后，供需矛盾难以大幅改善，PPI有望持续保持环比正增长。预计本轮PPI同比回落后最终会稳定在2%到3%这一比较温和的水平，A股非金融板块盈利同比回落幅度可控，并有望在未来保持温和增长态势，而温和的PPI增长能够有效缓解市场对A股公司盈利同比增速过快下行的担忧。

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