短期渠道调整阵痛,看好长期成长空间    一季度公司实现营收8.85亿(YoY-5.93%),净利润1.74亿(YoY-12.99%),扣非后1.66亿(YoY-14.18%),营收及净利润增速均低于预期,营收出现小幅下滑的主要原因是,一方面因2017年一季度涨价预期致经销商备货充足带来的高基数,另一方面,2017年公司致力于取消义乌线下批发经销模式(2016年收入5.89亿,YoY-12.74%),开始对线下批发经销商进行渠道调整和优化,以期望治理线下批发经销商和终端经销商渠道之间的窜货问题,另外受春节假日影响,部分工厂供货不足导致部分型号产品缺货导致公司一季度收入出现小幅波动;而原材料价格上涨,以及公司调价节奏的放缓带来毛利率下降1.21pct至38.87%;公司在18年体育大年内,将加大广告投入和促销力度,一季度销售费用逆势增长12.28%,带来公司销售净利率降幅大于毛利率降幅,一季度公司销售净利率下降1.6pct至19.71%;公司一季度EPS0.4元(YoY+13.04%),加权平均ROE6.98%(YoY-2.52pct);短期因渠道调整给公司线下业务发展造成一定负面影响,但从长期来看,批发经销模式的取消有利于公司渠道更健康、长远的发展,我们预期公司渠道调整完成后盈利能力将得到恢复。    财务指标积极稳健    一季度公司经营性现金流量净额同比大幅下降81.47%,主要因经营性现金流出增长12.61%,受17年和18年春节时间不同的影响,公司一季度购买商品支付的现金主要是用于支付11月、12月、1月的采购,而17年由于春节在1月,采购量比较小,同比情况下18年一季度购买商品支付的现金就显得增长较大。我们认为随着二季度季节因素的淡化,公司现金流有望得以改善;公司在手现金及等价物(包含货币资金及其他流动资产,主要是银行理财)18.06亿,同比增长6.24%;应收账款2.1亿,同比增长46.77%,高于收入增速,主要因电商渠道销售额增速较快(近50%)所致;预收账款0.23亿元,同比下降52.16%,主要因2017年一季度涨价预期致经销商打预付款积极性大幅提高造就高基数所致;公司整体财务指标仍保持稳健发展趋势。    2018看点多多,长期空间仍值得期待    2018年公司在新品开发方面,目前已完成产品研发和封样的新品类如加湿器、空气净化器等生活小家电及延长线插座等电工电器产品,重点推进相关新品的排产、营销及售后服务体系的建立,预期随着新品上市有望很快扭转因渠道调整带来的收入下浮下滑趋势。同时,公司也提到将加快在研产品电动牙刷、美颜理容电器产品的研发进度;我们认为,公司在两大主力产品剃须刀和电吹风的消费市场已占据市占率绝对优势,而个人护理类小家电品类繁多,在产品种类上做多元化拓展有助于帮助公司打开新的业务也跑到;海外业务方面,2017年公司海外业务占比0.6%,公司启动多个品类产品在美国UL和欧洲GS的认证工作以及重点海外市场的专利检索工作,目前已开始着手产品策划,有计划地为扩大飞科产品海外销售做积极准备。目前,公司已在韩国、越南、泰国、印度等区域发展海外品牌经销商6家,并积极筹备飞科品牌进入美国、欧洲市场。我们认为公司已然是国内个人护理类小家电龙头企业,但对标飞利浦,国际化就成为了公司成长道路上的一条必由之路,我们看好公司通过发挥自身产品高性价比的优势,海外市场空间值得期待。    盈利预测及估值    预计公司2018-2020年可实现净利润10.1亿、12.16亿和14.59亿,同比增长20.93%、20.37%和19.98%,对应EPS2.32元、2.79元和3.35元,对应当前股价估值为22.32倍、18.54倍和15.45倍,考虑到随着公司渠道调整的初步完成、工厂供货问题解决、生活电器等新品类的筹备上市,以及海外重点市场业务布局完善,长期成长空间可期,维持“买入”评级。

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