事件:    公司3月24日公布年报:2018年一季度,实现营业收入人民币23.69 亿元,同比增长11.43%,归属于上市公司股东的净利润3.47亿元,同比增长26.31%,归属于上市公司股东扣非净利润2.85亿元,同比增长19.56%,经营活动产生的现金流量净额2.08亿元,同比下降19.24%。实现每股收益0.63元,每股经营性现金流0.46元。符合我们预期。    点评:    制剂板块收入维持稳健增长,收入结构进一步优化    西药制剂实现营收10.96亿元,同比增长16.07%,略超预期,主要原因是拉唑类产品高增长,其中艾普拉唑同比增长44.61%,实现营业收入1.4亿元,雷贝拉唑同比增长66.63%,实现收入约7300万元,公司市场份额进一步提升。中药制剂实现收入5.31亿元,同比下降6.99%,略低于预期,主要原因是参芪扶正注射液收入同比下降24.74%。我们预计,考虑到水针2月份刚开始销售,预计艾普拉唑全年增速将高于一季度,实现50%左右增长。雷贝拉唑整体市场仍处于成长阶段,2017年样本医院销售额已超10亿,预计全国销售额在40-50亿之间,且公司雷贝拉唑基数较小,有望维持高增长,空间较大。亮丙瑞林微球全年增速预计在25%左右。制剂板块全年有望维持15%的稳健增长。    特色原料药带动原料药板块高增长。    原料药和中间体产品实现营业收入5.75亿元,同比增长21.93%。特色原料药高增长带动板块,其中米尔贝肟销售约4100万元,同比增长239.93%;阿卡波糖销售约5700万元,同比增长12.67%;美伐他汀销售约3700 万元,同比增长146.70%;林可霉素销售约3400 万元,同比增长53.22%。预计全年原料药板块增速约为20%。    财务状况良好,在手现金有望逐步提升运营效率。    公司经营性现金流净额同比下降19%,我们认为与回款周期略有延长有关。应收账款期末余额15亿元,较期初增长10.6%,且公司应收账款计提充分,总体可控。加权平均净资产收益率3.81%,较去年同期下降0.96个百分点。销售费用率38.16%,较去年同期下降2个百分点,预计跟中药注射剂等品种销售占比下降、中药注射剂销售费用率降低有关。管理费用率9.6%,较去年同期上升0.73个百分点,预计跟研发投入加大有关。同时,公司在手现金74.5亿,储备充足,预计将逐步提升资金运用效率,从而实现加权平均净资产收益率的回升。    单抗布局良好,研发有望加速。    公司单抗产品梯队良好,临床研究呈现加速和国际化趋势。既有确定性较高的传统靶点如TNF-α、CD20、HER-2、PD1/PD-L1,也有OX40等新兴免疫检查点靶点,既有肿瘤治疗抗体靶点如CD20、HER-2、PD1/PD-L1,也有适应症为类风湿关节炎等具备医疗消费升级属性的靶点,预计公司将布局更多创新靶点。    我们预计,随着丽珠单抗海外融资的推进,人才激励机制的落地,单抗研发在海内外的进度都将进一步加速。其中,PD-1单抗有望在2019年申报有条件上市,OX40、IL-17AF有望在2018年在美国申报临床试验(IND)。2020年开始,有望每年报产一个品种。    盈利预测及投资评级    我们预计2018-2020年归母净利润分别为10.95亿元、13.25亿元、15.95亿元,增长分别为-75.3%、21.0%、20.4%扣非同比增速分别为28.8%,21.0%,20.4%对应每股EPS为1.98、2.40和2.88元/股,考虑到公司经营稳健、在手现金充足、生物药领域布局优秀,我们给予2018年45倍PE,对应股价为89.1元,维持买入评级。    风险提示    医保控费超预期,导致行业增速放缓;    研发推进不达预期。

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