事件:    公司4月24日晚间披露一季报,公司一季度实现营业总收入265.73亿元,同比增长13.95%;净利为20.8亿元,同比增长6.46%。    点评:    两个品牌销量此消彼长,WEY品牌贡献主要增量。一季度公司总销量为25.6万辆,同比增长1%。分品类看,SUV总销量为22.3万辆,同比增长0.8%。哈弗品牌累计销售18万辆,同比下降18.56%;WEY品牌方面VV5和VV7一季度累计销售4.3万辆。哈弗品牌的H1、H2车型面临激烈竞争,同比有较大幅度下滑。哈弗品牌推出全新H4车型,进一步覆盖H2与H6之间的细分市场,二季度带来销量贡献。今年哈弗品牌将推出F系列产品,以此提高差异性、辨识度。我们认为新产品的推出有助于减缓哈弗品牌销量下滑的势头。Wey品牌将推出VV6和插电混动车型P8。VV6车型后备箱更大更适合家用需求,是一款可以上量的产品。P8出自于Pi4平台,代表长城最先进的插电混合动力技术,我们认为更多是塑造品牌形象,而非走量。公司2018年销量目标116万辆,其中WEY品牌25万辆。我们认为哈弗品牌完成销售任务压力较大,WEY品牌完成销售任务相对乐观。    产品结构改善,推动毛利率回升。得益于产品结构改善,售价高的车型占比提升,一季度平均售价10.35万元,环比持平,同比上升12.8%。一季度平均单车利润0.81万元,环比上升37.6%,同比上升5.4%。一季度毛利率20.44%,环比上升1.39pp。一季度净利率7.96%,环比上升2.23pp。经历了2017年二、三季度老产品去库存的阵痛后,公司连续两个季度盈利水平恢复。后续随着新产品推出产量爬坡,公司产能利用率进一步提高,公司毛利率预计在现有基础上稳中有升。    受一次性项目和会计准则变动影响,一季度管理费用和销售费用变动较大。公司一季度管理费用通比下降6.4亿,主要原因是公司对研发费用进行了资产化处理减少4亿;今年一季度计提全年年终奖减少1个多亿。一季度销售费用上升3.9亿,主要原因是一次性预提油耗负积分抵偿费用增加了3.9亿;会计准则的变更使免费保养服务的销售费用下降了1.5亿。剔除一次性项目或者会计变更因素,管理费用和销售费用处于正常水平。WEY品牌需要加大广告投放,预计全年广宣费用高于2017年。    积极布局新能源,2018年将是检验公司实力的重要一年。公司近两年,一方面是推出WEY品牌冲击中高端市场,一方面推出新能源车型应对双积分压力。公司加快新能源产品推出,包括纯电动C30EV、插电混合动力P8,预计未来推出更多的新能源车型。今年2月,公司与宝马集团签署合作意向书,双方将共同筹建一个生产MINI电动汽车的合资企业。    盈利预测与估值:预计公司2018-2020年归母净利润分别为77.44亿、88.04亿、98.46亿元,对应EPS为0.85元、0.96元、1.08元。参考同行业公司的估值和公司近三年的增长预期,给予公司18年13倍估值,对应目标价11.05元,给予“谨慎推荐”评级。    风险提示:国内汽车市场销量增速放慢;中低端SUV市场价格战。

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