事件:美年健康2018年Q1实现收入12.25亿元,同比增长120.71%;归母净利润-9832万,同比减亏7.06%。EPS为-0.04元。2017年合并慈铭体检,如果2016年Q1加入慈铭的数据,则收入同比增长65%;公司18Q1销售费用3.68亿(+58%)、管理费用1.20亿(+25%)、财务费用3778万(+123%)。同时,公司预计2018年1-6月将实现归母净利润1.2-1.8亿元,较上年同期增长幅度723.42%-1135.13%。    淡季大幅减亏,半年报预告净利润大幅增长:一季度为体检行业传统淡季,公司从去年一季度起就加大了淡季促销力度,今年一季度促销注重高端项目检测,带动个检比例提升,18年3月我们拜访了上海美年的一家体检中心,淡季体检饱和率就已经达到70%,促销效果显著,利润方面,18Q1继续减亏7%。同时,公司预告18年1-6月归母净利润1.2-1.8亿元,较上年同期增长幅度723.42%-1135.13%,即Q2实现净利润2.18-2.78亿元,同比增长63%-107%,主要原因是新并表19家门店增厚业绩和个检占比持续上升(2016年个检占比20%,17年24%)、产品结构继续优化带来的量价齐升。    业绩增长/量价齐升的助推因素:抛开并购带来的业绩增长,美年强劲的内生增长原因在于:1)体检服务内涵的提升,继“3650”后又推出冠脉核磁、基因检测、胶囊胃肠镜、AD早期检测等高端体检项目,携手智飞生物开展宫颈癌疫苗增值业务。2)17年美年实施体检全年无休,一些体检中心已经开始利用下午时间开展基因检测、呼吸检测等项目,打破行业体检只在上午进行的传统,接待人次得到扩容。3)新一期员工持股计划实施,参与员工不超过3200人,锁定24个月,比上一期增加了1年锁定时间,加上16年员工持股约40%的收益率,充分提升了员工积极性。4)创新营销思路,淡季促销效果显著增加人才储备及上岗人数保证旺季接待。    并购基金加速扩张:公司设立的并购基金“嘉兴信文淦富”、“南通基金”共同投资体检中心共计43家,通过前期体外培育,在标的公司运营一定时期或有盈利的情况下再并表,能够减轻前期资金压力,迅速提升市场份额,提升公司经济效益。    美因基因并表:公司拟以自有资金人民币3.88亿元收购天亿资产持有的美因基因33.42%股权,收购完成后公司将合计持有美因基因50.56%股权,成为其控股股东。美因作为美年基因检测主要承接方,在装入上市公司体内后能够更好发挥协同效应,是公司打造大健康生态闭环的重大举措。目前,美年的生态布局涵盖了专科、远程医疗、器械、疾病管理、保险等,生态圈内涵和价值在不断提升中。    三年1500亿市值潜力,维持“买入”评级。根据我们多种方式的详细测算,预计18-20年净利润分别为9.25亿、13.6亿、20亿元,对应PE分别为76、54、36倍。A股连锁医疗服务公司(美年、爱尔、通策)整体60倍PE,虽然公司短期估值略偏高,但考虑公司作为质地最优质的品牌医疗服务公司之一,未来3年处于高速扩张期,业绩有望维持50%增速,维持“买入”评级。    风险提示:体检中心扩张速度及盈利能力不及预期。

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