事件:公司于2018年4月27日晚公告2017年年报和2018年一季报,2017年实现营业收入291.31亿元(+72.46%),归母净利润10.21亿元(+389.32%);2018Q1实现营业收入107.84亿元(+79.79%),归母净利润5.19亿元(+157.39%),经营性净现金流0.22亿元(+131.93%)。    2017年年报、2018年一季报业绩基本符合预期,徐工机械2018年高利润弹性初步验证。    1)盈利能力继续改善:2018Q1公司营收增速超销量增长、毛利率同比增加0.37pct,体现出公司产品结构优化、议价能力有所增强;公司销售净利率为4.86%,继续处于上升通道,达到2014年以来最高水平。2)信用销售有效控制:2018Q1公司应收账款162亿元,应收账款/营收(TTM)为0.48,远低于2017Q1的0.81和2016Q1的1.18,信用销售情况继续得到有效控制。3)回款能力强、利润弹性充足:公司审慎计提坏账准备,2017年/2018Q1合计计提资产减值损失3.74亿元/1.62亿元(+242%),历史包袱进一步出清。2018Q1公司经营性净现金流7.22亿元,持续超过净利润,公司回款能力不断增强。    地产与基建并进,下游基础需求旺盛:1)三四线城市地产补库存:2017年下半年开始,货币化安置与改善性住房需求驱动三四线城市出现房屋销售热潮,带动地产库存迅速降低,2018年1-3月,住宅新开工面积为2.55亿平方米,同比+12.20%,地产固投完成额为2.60万亿元,同比+7.70%,补库存建设需求旺盛。2)基建投资维持高增长:2017年1-12月,我国基础设施建设固定资产投资完成额17.31万亿元,同比+13.9%。    2018Q1更新需求稳定释放,继续看好全年起重机与装载机更新放量。2018年1-3月,汽车起重机销量1443台(+93.17%),随车起重机销量3650台(+41.97%),装载机销量27299台(+30.70%)。下游对工程机械的需求稳中有进,市场上工程机械存量应维持或增加,2010年左右超量销售的工程机械产品在2018年前后进入更新周期,补充存量成为最强的需求逻辑,我们认为2018年起重机销量有望同比增长60%以上,对公司业绩形成较强的带动作用。    公司海外自主布局进入收获期,坚定看好2018年是全球扩张拐点年份。1)徐工积极布局全球市场,2017年徐工品牌出口总额稳居行业第一位,亚太区出口额同比增长71%,首次成为中资品牌第一;南美八国出口额同比增长1.6倍;批量拿下全地面起重机出口订单,在德国使用受用户青睐。2017年国内市场暴发性强,海外营收同比增加18.95%,占比回落至11.36%。2)2018年徐工品牌出口迎来开门红,4月初徐工自营出口俄罗斯及中亚260台起重机械顺利发出,1-3月徐工平地机/压路机出口同比增长11.35%/82.58%,挖机(暂不在上市公司)同比+154%。3)“一带一路”加码海外扩张:2018年1-2月,我国企业在“一带一路”沿线国家新签合同额133.4亿美元,同比增长17.3%;完成营业额106.8亿美元,同比增长36.2%,“一带一路”施工对挖机的“带出”效应显著。4)2018年全球经济持续复苏,2018年2月OECD 综合领先指标为100.10点,连续10个月超过100点;IMF上调2018/2019年全球经济增长预期至3.9%/3.9%,全球经济持续增长有望带动各地区基建建设,我国工程机械出口市场需求有望维持高增速。    我们看好徐工机械业绩弹性,重点看好净利润超预期释放。我们认为,2018/2019工程机械行业销量将总体维持历史较高水平,行业龙头将进入规模效应带动的利润表修复阶段,行业毛利率与净利润率均有上行空间,继续看好公司业绩弹性,特别是利润超预期释放。    投资评级与估值:维持“增持”评级。徐工机械核心逻辑:1)预计徐工机械将充分受益于国内工程机械需求回暖,市占率有望维持稳定,产能基本不构成产量增加的瓶颈;2)公司积极拓展新业务,强化全球布局,通过多市场经营一方面可以增加营收,一方面可以利用不同市场周期的相位差实现从强周期向弱周期切换,提升PE 稳定性;3)公司固定成本相对稳定,大规模资本开支已经在上一轮周期向上时基本完成,销量增加预计将有效摊销折旧与期间费用,公司利润有望实现超额增长。维持2018/2019年盈利预测,新增2020年盈利预测,预计2018/2019/2020年公司实现归母净利润16.51/21.89/23.01亿元,对应EPS0.24/0.31/0.33元,对应PE17/13/12倍,考虑定增因素,备考EPS0.20/0.26/0.28元,备考PE20/15/15倍。考虑到公司一手周期一手成长的经营特性,参考行业估值,不考虑增发备考情况,给与2018年20倍PE,目标价格4.80元,对应约19%上涨空间。

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