事件:公司发布2017年年报和2018年一季报,2017年全年公司实现营业收入10.47亿元,同比增长7.99%;实现归母净利润1.05亿元,同比下滑21.00%;基本每股收益0.26元。同时,公司公布2018年一季报,报告期内公司实现营业收入2.94亿元,同比增长28.38%;实现归母净利润0.38亿元,同比增长22.19%;基本每股收益0.10元。投资要点:    禽养殖行业长期低迷,2017年公司业绩承压。2017年公司兽用生物制品板块(包括禽用、畜用疫苗)实现营收5.86亿元,同比下滑4.06%。毛利率同比下滑4.93pct至55.98%。其中,1)禽用疫苗实现销售收入4.10亿元,同比下滑9.78%,毛利率同比下滑7.32pct至49.93%。禽用疫苗业绩下滑原因有二:一是受供需关系和H7N9疫情的影响,2017年度禽养殖行业长期低迷,养殖总量出现下滑,公司禽用疫苗整体销量下降。二是受招标政策调整影响,2017年秋防开始H7+H5疫苗全面替代H5疫苗免疫,公司旗下华南生物禽流感病毒H5亚型灭活疫苗(D7株+rD8株)虽成功上市并弥补了公司作为国内禽用疫苗主要供应商的产品空缺,但尚未取得H7生产资质,因而招标疫苗收入有所下滑。2)畜用疫苗实现销售收入1.69亿元,同比增长12.70%,主要源于公司产品销售开始注重向集团化客户倾斜且直销比例增大,但同时毛利率略下降1.01pct至74.46%。此外,2017年公司兽用药物实现营收4.89亿元,同比增长27.38%,随着公司兽用药物产品线的进一步丰富,我们预计未来两年兽药板块可实现稳健增长。    受益禽链景气度和大客户占比提升,2018年公司业绩有望改善。2018年年初以来,肉鸡行情持续回暖,公司禽用疫苗销量也随着好转,加上公司顺应规模化养殖企业快速扩张的大趋势,从强调产品体验向强调客户体验转型,大客户业务增长迅速,进而带动公司营收的快速增长。2018Q1公司实现营收2.94亿元(+28.38%),实现归母净利润0.38亿元(+22.19%),我们预计禽链景气度行情将会贯穿2018年全年,因此公司禽苗业务将明显改善。畜用疫苗方面,2018年公司继续加大研发投入,加快新品上市的速度,其中“猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻二联灭活疫苗“获得农业部核发的兽药产品批准文号,该产品具有安全性好、稳定性好、免疫原性佳、保护范围广等特点,预计将为2018年公司业绩贡献较大增量。此外,公司通过加强费用管控、提高资金使用效率等措施,2018Q1销售费用率、管理费用率同比分别下降4.51pct、4.11pct,随着公司管理精细化程度以及生产效率的不断提升,我们预计2018年公司费用率仍有改善的空间。    宠物产业布局稳步推进。目前我国宠物行业正处于快速发展阶段,行业内尚未出现绝对龙头。公司在专注于动保行业,持续提升家禽、家畜业务优势的基础上,前瞻性的布局宠物产业,2016年以来公司两次对瑞派宠物进行增资,股权比例达到15.54%。截至目前,瑞派宠物医院数量已超300家,处于行业领先地位,预计未来宠物医院的扩张仍将快速推进。同时,公司借助自身的研发优势,已形成宠物疫苗、宠物菌感染、宠物专用抗生素等多方面的产品储备,未来有望与宠物医院形成协同效用,进一步增厚公司业绩。    盈利预测与投资评级。公司在经历2017年禽养殖行情低迷造成的业绩下滑后,目前各项业务已有所好转。我们预计公司2018、2019净利润分别为1.43、1.75亿元,EPS分别为0.36、0.43元,目前股价对应2018、2019年PE为30.44、25.49倍,给予公司2018年32-35倍PE,合理区间价格为11.52-12.60元,给予公司“谨慎推荐”评级。    风险提示:疫情风险、产品销量不达预期、政策风险等。

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