事件:公司公告2018年一季报,实现营业收入65.84亿元,同比下降1.20%,实现归母净利润4.27亿元,同比增长29.22%;实现扣非净利润3.80亿元,同比增长15.33%。    我们估计,一季度工业收入增长约55%,利润增长约12%。收入高增长有制剂产品低开转高开因素,估计化药发货增长约10%-15%,中药发货约15%-20%,原料药收入同比下降约15%。2018年一季度是公司工业板块的销售平台中健公司的建设期,制剂板块能取得发货10%-15%增长较为难得,预计后续工业发货增长将逐季改善。2017年12月28日刚成立中健公司,整合旗下九个工业子公司的销售,建设期间会有发货、渠道的衔接、摩擦等问题,从第一个季度来看,整合情况是超预期的。未来随着推广能力的补强和精细化招商的深化,公司制剂产品的销量和盈利能力有望持续改善。原料药由于扩产技改和控销战略的影响,销量有所下滑,但是价格维持稳定。我们预计后续原料药将保持稳定。由于工业板块的剧烈变革,导致工业收入、利润增速在一季度有所下降,我们预计全年工业板块是前低后高,全年继续保持高增长。    我们估计,一季度商业收入预计下滑7%-8%,利润增长约18%。受到两票制政策影响,公司的调拨业务下滑约22%,但是纯销增长约12%。公司调拨转纯销需要通过外延式发展,受集团审批进程影响,不少项目在一季度未能完成并表。公司外延项目审批近期显著加快,我们预计随着沈阳铸盈等项目的落地,二季度开始商业收入增速将逐渐恢复。    我们估计,一季度国际贸易收入同比下降8%左右,利润同比上升30%。国际贸易板块继续延续结构调整思路,剥离盈利能力弱的品种和业务,因此利润继续保持高增长而收入出现下滑。子公司方面中国医保收入增长约22%、利润增长约21%;中国技服由于产品结构调整,收入、利润均下滑20%多,预计在二季度开始恢复增长。天然药物板块受到国际市场的影响有所下降。    综合三大板块发展,我们判断,2018年一季度将是公司全年业绩增速最低点,全年业绩有望呈前低后高趋势。    建设全国性药品专业化推广及精细化招商平台,工商贸协同筑造独有竞争优势。成立中健公司整合九个工业子企业销售,建设全国性药品专业化推广及精细化招商平台,开拓空白市场,提高终端覆盖率,有效提升工业板块盈利能力,保障工业板块未来几年继续保持高速增长。商业板块实施点通网强战略,加快空白区域开拓,为全国性药品专业化推广及精细化招商平台提供依托。除了自身的工业产品,未来贸易板块的大量全国总代的进口药品、器械都将进入这个平台销售;后续将通过收购品种和代理其他产品的方式丰富产品群。    盈利预测和估值:预计公司2018-2020年实现收入344亿元、400亿元和470亿元;同比分别增长14.19%、16.34%和17.59%,实现归母净利润15.98亿元、19.98亿元和25.07亿元;同比分别增长23.04%、25.06%和25.46%。目前公司股价对应2018-2020年的PE为14倍、11倍和9倍。公司业绩内生增速快,且处于快速扩张期,是稀缺的高增长低估值标的。维持“买入”评级!    风险提示:外延并购标的整合不成功的风险,应收账款无法收回的风险。

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