欧阳辉 常杰

　　2016年至今，中国A股指数运行在约10%的区间内，今年4月底，A股公司2017年度报告公布完毕。我们从整体的视角对A股的盈利情况进行观察，分析A股价格表现的基本面因素。

　　盈利增速引人注目

　　全部A股上市公司2017年度共实现归属母公司股东的净利润3.35万亿，期末股东权益32万亿，总资产220万亿，净资产收益率10.26%，总资产收益率1.7%。2011至2016年间净资产收益率和总资产收益率逐渐下降，2017年边际改善，企业的盈利能力处于修复中。

　　全部A股上市公司2017年度合计归属母公司股东的净利润比上年同期增长18.6%，盈利增长速度引人注目。从中信证券二级行业分类来看，26家银行总计赚得净利润1.39万亿元，显著超过其他行业，占当期上市公司总盈利的41.9%。非银金融以2583亿元紧随其后，其后依次是房地产、建筑、汽车和交通运输，说明金融、房地产、建筑和汽车等行业仍旧是中国经济体系中最重要的经济部门。

　　近年政府推行供给侧结构性改革，周期性传统行业经历了去产能和去库存的过程，受益于供给侧改革资源品行业改善幅度居前。从净利润年度同比增长率来看，钢铁行业以711%的增长列第一位，其行业净利润的大幅增长是去产能控供给的结果。紧随其后的是基础化工、煤炭、有色金属、建材、机械等周期性行业公司。整体来看，供给侧结构性改革对传统周期性行业影响显著，上中游资源品行业实现了非常大的盈利改善。

　　银行业盈利占比近42%

　　2017年报显示，26家银行业上市公司实现归属母公司股东的净利润13949亿元，同比增加4.9%，占当期上市公司总净利润近42%。银行业上市公司股东权益10.9万亿，占所有上市公司股东权益32万亿的34%。

　　对近7年净资产收益率观察可以发现，银行类上市公司的净资产收益率从2011年的接近20%逐年降低至12.67%。长期看仍旧显著高于除银行外的其他全部A股，银行业确实是中国经济中的重要部门。

　　与净资产收益率下降的现象相对应的是银行业的不良贷款余额创出新高，根据上市公司2017年年报所发布的数据统计，26家上市银行的不良贷款余额12360余亿元。平均不良率1.539%，较2016年的1.62%有所下降。不良贷款一定程度上影响了银行类公司的估值，基于2017年盈利以2018年4月27日收盘市值计算的银行组合市盈率为7.19，低于整体水平18。

　　中国石油和中国石化实现净利润739亿元，占当期上市公司总净利润的2.22%。银行和其它金融类公司、中国石油石化净利润变动对整体净利润的影响太大，共86家予以剔除，以观察其他实业部门的估值表现。对比剔除前后的结果发现：整体市盈率从18上升至26.7，整体盈利增速从18.6%上升至32.1%。说明金融类公司和石油石化的盈利对上市公司总体盈利有较大影响，这两类公司的低市盈率拉低了市场整体市盈率，影响了对其它公司市盈率大小的判断。剔除后，1000亿以上市值组合的盈利增速显著变好，一方面说明金融类公司和石油石化在过去的12个月里增长慢于整体，对组合指标起了负向作用，另一方面说明除了这两类公司外的中大型上市公司盈利情况有所好转。

　　非经常性损益占比

　　呈边际下降之势

　　整体上，2011至2015年间，非经常性损益对上市公司盈利的占比逐年变大，2015年达到近年高位10.1%。可喜的变化是2016年和2017年有边际下降的趋势。分市值区间显示300亿市值以下各组合非经常性损益/盈利比率超过20%，特别地，100亿市值以下组合达到34.5%。说明小市值公司的盈利对于非经常性损益非常依赖，企业的盈利质量难言健康。由于非经常性损益的性质特殊，持续性存在不确定，这些上市公司提高主营业务收入尤其必要。

　　受益于供给侧结构性改革政策，随着“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”措施的实施，上中游资源品等周期性行业的经营业绩在2017年有了显著改观，银行业不良贷款率边际下降。

　　2017年报数据显示企业盈利有所改善，在当前的经济背景下，投资者宜关注财政政策和货币政策对企业盈利能力的影响。

　　（作者单位：长江商学院）

责任编辑：马秋菊 SF186

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