近期,市场对工程机械行业分歧较大,对目前下游的实际开工情况以及工程机械行业需求持续性仍有疑虑。结合我们对广西、湖南、四川、安徽、河北和浙江六个省份的实地调研情况,本文探讨了全国范围内春节后的开工情况。同时,我们在《工程机械景气周期的对比和思考》(发布于2017年8月)基础上,重新梳理了目前宏观政策层面的动向以及行业内在的规律,以厘清两轮景气周期演绎的不同之处。最后,我们从公司层面探讨了盈利能力提升的内在因素。    3-4月份挖机旺季销量有望大幅超市场预期:根据我们最新的产业链调研,预计3月份国内销量约3.6万台,加上出口将达到3.7-3.8万台,单月增幅约80%,超出市场预测的上限。按照3.7万台的销量推算,一季度整体销量将达到5.8万台,同比增速达到45%。而且目前看4月份销量增幅可能接近3月份,主要看核心液压件导致的行业缺货问题能否得到有效缓解。鉴于3、4月份挖机旺季需求远超市场预期,而且目前整个产业链都比较理性,不会出现2011年那样断崖式下跌的情况,因此我们上调全年挖机增幅预期至30%。    混凝土机械稳步复苏,泵车销量有望超预期:混凝土机械调整幅度比挖机更大,从17年一季度开始滞后于挖机复苏,由于存量市场较大,并随着二手机市场逐渐出清,我们预计2018-2020年混凝土机械将延续上升势头。泵车作为三一和中联曾经的拳头产品,市场销售火爆,我们预计2018年全年销量有望达到2100-2300台,增幅60%-80%。三一重工1-2月份泵车销量增幅达到80%-100%,有望在本轮景气周期中成为继挖机之后新的业绩增长点。    18年开工略晚于17年,但整体开工估计好于去年:根据我们对广西、湖南、四川、安徽、河北以及浙江的实地调研,南方地区春节后开工情况较去年更好,北方地区特别是河北由于受到环保趋严以及两会持续时间长的影响,开工较去年有所下降。根据我们对钢材成交量的观察,全国范围内18年春节后开工节奏略晚于17年。根据我们产业链调研掌握的情况,估计3月份挖机开机率略好于去年同期水平,如果按农历计算,则明显好于去年同期,说明今年开工好于去年。最近一周钢铁成交量较16、17年同期有较大幅度提升,也说明下游开工较好,而且趋势向上。考虑到本轮周期的起点是各种项目开工,只要开工趋势向上,周期行业就大概率会超预期。    需求角度看,本轮周期下游房地产和基建将更加平滑,出口也是利好:我们对比了本轮工程机械景气周期和上一轮周期的背景和演绎过程,本轮周期无论是房地产投资和基建投资,下降将更加平滑,意味着房地产、基建,以及相关的矿山开工对工程机械的需求持续性将明显强于上一轮。此外,全球基建复苏以及一带一路倡议推动出口高增长,挖机出口销量已连续3个月达到1000台以上。    行业趋于理性,更新需求已占据主导地位:本轮挖机的上行周期,市场参与方包括主机厂、代理商和购机用户均非常理性,主机厂和代理商销售政策非常严格,而购机用户基本上是以老客户为主,有确定工程才购买设备,反映出下游的真实需求。更新需求占据主导地位是本轮周期最大的特点,根据我们的测算,估计18年更新需求占比将达到70%以上。    雄安新区开工建设增强下游需求韧性,环保趋严推动更新需求释放:经过一年的顶层设计,雄安新区总体规划基本完成,即将转入大规模建设实施阶段。从投资规模来看,预计未来5-10年,雄安新区的投资规模不小于10万亿,包括铁路、公路、房地产等。近期京雄高铁及容城市政项目落地,标志雄安新区基建已经开始,有望增强工程机械下游需求韧性。此外,京津冀地区率先划定高排放非道路设备禁行区域,加快淘汰高排放设备,其他如重庆、惠州、佛山等城市已同步跟进,未来在环保趋严的大背景下,预计将会有更多城市跟进这一政策。我们认为,环保趋严将促进存量工程机械设备更新需求加速释放,对新机销售起到托底作用。    收入平稳增长,盈利能力提升是下一阶段行业主逻辑:以挖机为代表,我们总体判断行业增幅将呈现出前高后低的态势,行业将进入平稳增长阶段,而下一阶段行业将进入净利润率修复期,主要体现在:1)原材料成本下降以及供需紧张背景下的产品涨价,将提升毛利率水平;2)销售、管理和财务费用率明显下降;3)资产减值计提高峰期已过,后续减值计提影响将大幅减少。以三一为例,公司17年前三季度净利润率仅6.88%,我们认为中期有望回到10%以上,甚至更高,提升空间非常大。    投资建议:考虑到以工程机械为代表的周期行业向上惯性明显被低估,净利润率提升将大幅提升行业内公司业绩水平,近期调整是买入机会,我们继续强烈推荐工程机械板块,建议重点关注三一重工、恒立液压、徐工机械、艾迪精密、柳工、安徽合力和浙江鼎力等。    风险提示:宏观经济面可能趋紧;后续开工可能不达预期等。

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