大屏端业绩表现优异,全媒体渠道优势进一步放大。    报告期内,IPTV、OTT 及有线数字电视营收同比增加,分别同增10.35%,46.77%、32.56%,IPTV 及OTT 用户规模分别同增12.5%、6.06%。IPTV 方面,2015 年以来电信运营商力推IPTV 业务,IPTV用户规模持续增长,2017 年上半年总用户规模达到1.03 亿,环比增长约18%,公司IPTV 有效用户增速基本匹配行业增速,对标有线电视2.39 亿有效用户规模峰值,我们预计IPTV 用户规模仍具1-2 亿的增长空间,未来2-3 年仍将持续增长,公司IPTV 有效用户规模持续增长较为确定,鉴于公司IPTV 业务毛利率较高,17 年上半年同比提高了3 个百分点至57%,用户规模增长叠加ARPU 值提高预期下,预计全年IPTV 业务营收增速有望进一步提高,为公司全年业绩带来较大弹性;OTT 方面,付费生态完善及用户付费习惯逐渐养成,营收同比大幅增加,同时公司仍继续加大投入力度,机顶盒、技术研发费及版权等投入成本持续增加,导致毛利率为负,随着公司OTT 业务逐渐成熟,预计营业成本将下降,毛利率将回归正常水平;有线数字电视方面,公司强化增值业务服务能力,标清付费频道覆盖全国31 个省、市、自治区超过2 亿数字电视用户,高清付费频道已落地全国29 个省、市及自治区,付费频道运营收入及增值业务收入同比大幅增长。    背靠控股股东SMG,依托全媒体渠道资源进一步强化内容优势1)内容制作方面,公司推出经典日剧IP 改编电视剧《求婚大作战》、联合腾讯视频推出首部网络定制剧《约会恋爱究竟是什么》;与BBCEARTH 联合制作并发行自然纪录片《地球:神奇的一天》(内地累计票房4286 万,纪录片票房前三),去年与迪士尼制作的记录电影《我们诞生在中国》(内地票房6657 万,纪录片票房第一)也成功登陆北美院线。2)版权运营方面,公司耦合SMG 内容资源及携手国内外顶尖内容方,进一步巩固体育、电影、电视剧、少儿动漫、纪实5 大王牌内容产品,报告期内成功引入包括HBO《权利的游戏》(第七季)、NBA 新一轮全赛事及BBC《Top Gear》等精品内容;成功获取《极限挑战》、《天籁之战》等多个 SMG 核心综艺版权产品的发行权并实现 BesTV 平台播出。3)IP 开发与运营方面,公司与俄罗斯知名动画公司Animaccord 合作开发知名IP“玛莎与熊”,并投资了网文IP《镇魂》及超级IP 改编电视剧《你和我的倾城时光》;4)游戏方面,公司引入头部主机游戏《索尼克:力量》,其强IP 属性有望与公司线上线下各项业务形成有效协同,走通衍生变现的市场价值,同时公司投资盖亚互娱,补强手游研发及发行能力。    依托多渠道会员体系,构建“娱乐+”生态闭环2017 年上半年,公司IPTV、OTT、有线数字电视付费用户规模及移动终端月活峰值分别达到3600 万、2100 万、5200 万、1900 万,另外东方购物注册用户数突破1000 万,东方明珠、奔驰文化中心、国际会议中心、东方绿洲合计接待宾客约330 万。公司线上线下超过亿级的用户流量预计将成为有效整合电视购物、数字营销与广告、文化地产等各业务板块的核心。电视购物方面,公司将进行PC+APP、TV+目录、IPTV+OTT 的渠道联动,增厚业绩;数字营销方面,公司整合上海本地公交、地铁、站台、楼宇视频近5 万个终端,并立足东方有线及IPTV 两大客厅媒体,业务覆盖超过33 个城市,上海地区渗透率达90%;文化地产方面,公司预计将植入文化及内容资源,通过线上线下导流,有望打造文化娱乐旅游综合体。    投资建议:短期IPTV 业务可提高公司业绩弹性,长期公司有望围绕多渠道会员体系打通线上线下变现路径,我们预计公司17/18/19 年净利润分别为32.27 亿、35.53 亿、39.07 亿,对应EPS1.22/1.34/1.48元,参考同类可比公司给予17 年20 倍目标PE,对应目标价24.40元,维持“买入-A”评级。    风险提示:市场竞争加剧、IPTV 业务发展不及预期等风险。

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