新规之剑终落地,却没那么锋利。据公开征求意见相隔近半年。资管行业上方所悬之剑终于落下,却以5大改变略收前期锋芒,1)给了非银资管行业更宽裕的调整过度时间;2)给予资管公司运营收费管理一定灵活度;3)标准化产品认定更清晰透明,4)产品计量方式上不再单一要求净值化,允许部分产品以摊余成本法计量;5)对私募基金限制减轻。资管新规正式文件出台后将通过统一监管,使得资管行业回归主动管理本源,清理低质量高杠杆的资管产品,减少资金空转套利,对于具备“真管理”核心竞争力的非银金融机构而言是突围良机。    券商:严监管框架下影响有限,催化主动管理转型。资金池业务问题所涉及的滚动发行、集合运作、分离定价问题已在近几年陆续出台的文件中逐渐规范,资管新规并无增量影响。同时2016年银行理财新规以及“新八条”后,券商资管不符合规定的通道业务已在稳步出清。随着资管新规正式文件的出台推广,通道类业务将持续稳定收缩,主动管理将成为推动规模增长的主动力。以2017年底情况为基础进行静态测算,缩减通道规模对营业收入影响在-2%以内。若主动资管产品提升10%,则可对冲通道下行风险。对于主动管理规模已占优势、主动管理能力强的券商将是又一发展机遇。    信托:通道红利终结业务调整,思辨资管新模式。资管新规破刚兑、禁止资金池业务对信托而言并非新规,但禁止多层嵌套、穿透监管,将削减当前信托通道红利,行业面临短期调整。由于2016年对银行、券商、基金子公司已做净资本及通达业务限制,因此通道业务大量移向信托,事物管理类信托业务大增。截至2017年年底代表通道业务的事务管理类信托规模达到15亿元,同比增长55%,占比60%(同比提高10pct)。资管新规下达推行后,信托行业通道制度红利将逐渐消散,行业也将面临规模压缩、整顿、业态重构。静态测算压缩通道业务即期收入最大影响低于10%。若业态调整顺利,主动管理信托增加15%则可完全补平由通道业务压缩带来的业务缺口。另一方面,信托也可在传统债权人业务角色上纵向加深,通过资产证券化、产业基金、投贷联动等方式参与实体经济项目融资。    保险:替代效应减弱利好负债端;融入“大资管”利好资产端。1)保本理财成为过去式,将催化保险需求。银行保本理财、资管刚兑产品的打破,但保险产品本身属性使其天然带有“承诺”回报,使得保险产品成为了保证理财的优选替代物。2)将所有资管机构置于同一水平线统一监管,拉平起跑线,将更有利于保险资管作为独立资产管理者参与市场。同时由于对非标资产、债权类资产投资的历史经验优势,使得险企能够进一步发挥发挥第三方资产管理职能,拓宽资管边界。    个股推荐:1)保险在新规推动下,负债、资产双端受益。而进入今年二季度后,险企集中力量加大保障产品推广、渠道铺设,保费销售乏力现象将有效改善,上市险企新业务价值将保持13%-15%以上增福。而当前行业P/EV区间仅为0.8-1.0,对板块继续保持推荐评级。推荐资产、负债端双优的中国平安、中国太保,以及转型深化估值底部的新华保险。2)新规落地对券商而言是落槌定音,与征求意见稿略有放松的条件给了券商资管更长的调整时期。与此同时,券商去年以来已在贯行资管主动管理转型,对于投研能力强、渠道资源突出的券商而言可快速填补通道业务缺口,实现资管业务长期稳定增长。当期大型券商估值在1.2-1.5倍,属于历史低位,维持行业推进评级,推荐综合实力强、主动资管能力突出的中信证券、华泰证券、东方证券。3)信托行业将面临较为严苛的转型升级,但对于有产业资源对接支持、有主动管理优势的信托而言将是瓜分市场蛋糕的契机。推荐转型领先的中航资本、五矿资本、爱建集团。    风险提示:后续资管新规相关行业文件制定超预期严苛,资本市场大幅波动金融机构投资收益急剧下挫

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