业绩简评    2017年上半年,公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润86.97亿元、12.14亿元和8.75亿元,同比分别增长32.58%、146.12%和148.15%。实现全面摊薄EPS0.35元/股,符合市场预期。经营活动净现金流为6.74亿元,低于同期净利润。分季度看,公司Q1/Q2营收同比增速分别为52.47%/16.88%,归母净利润同比增速分别为210.22%/106.36%。    经营分析    高增业绩符合预期,多项目建设期各项费率控制良好。2017年上半年,公司收入持续快速成长(+32.58%),多领域产品继续实现产销两旺。得益于多纸种及纸浆价格持续上涨,公司毛利率增至24.97%(+5.16pct.)。公司期间费用率降低1.53pct.,销售费用率、管理费用率与财务费用率分别降低0.33pct./0.07pct./1.13pct.,公司新项目建设推进高质高效。公司归母净利润率为10.06%(+4.69pct.),盈利能力明显增强。    开拓多领域纸品市场,纸价行情预计稳中有升。造纸产品端,公司继续推进产品结构优化及新增产能建设:其中,高档特种纸项目主要生产高档特种高克重文化用纸,项目投产后将进一步提升公司高端产品占比,根据项目目前进展情况,20万吨高档特种纸项目预计将于2018年一季度竣工投产;而80万吨高档板纸改建项目作为公司开拓包装纸领域重要举措,预计也将于2018年三季度竣工投产,结合公司已有的50万吨箱板纸产能,公司将拥有160万吨的牛皮箱板纸生产能力,届时公司市占率及竞争力也将同步提升。近期,包括公司在内的各主流文化纸厂家涨价函已密集发出,具体涨价落实情况虽仍有待后续跟踪,不过考虑到目前市场低库存量、9-12月出版采购将带来的需求旺季,同时高压环保政策持续推进行业集中度提升,我们预判下半年文化纸行情仍将延续稳中有升。    多因素驱动,溶解浆具备高景气度支撑。公司溶解浆产能规模约50万吨,是目前中国最大、世界第三的溶解浆供应商,业内首创的连续蒸煮技术也在大幅提升产品质量稳定性的同时有效降低生产成本。受益于溶解浆价格持续提升,上半年公司在业务端营收规模同比增加17.18%。目前溶解浆内盘价格7500元/吨左右,相对于2016年下半年7900-8000元/吨的均价水平,溶解浆价格出现了一定的季节性回调。后续来看,受益于环保压力、棉花减    产、粘胶纤维产能增长有限并持续处于高开工率和低库存状态,粘胶短纤后续上涨行情有望持续,而溶解浆作为粘胶短纤主要生产原材料,尤其随着下半年需求旺季到来,预计浆价将稳步回升。    可转债融资替代非公开发行,加快推进化学浆项目建设。2016年9月,公司曾发布非公开发行股票预案,拟募集资金总额不超过18亿元,扣除发行费用后将用于老挝年产30万吨化学浆项目及补充流动资金。5月23日,公司公告终止此次非公开发行A股股票事项,同时公布公开发行A股可转换公司债券预案,拟募集资金总额不超过12亿元同样用于30万吨化学浆项目。由可转债替代非公开发行方式,一方面,在当下市场融资环境下,融资速度将更快,从而更加有利于化学浆项目建设,预计项目有望2018年二季度竣工投产;另一方面,可转债利率低于普通债券利率,且相对于非公开发行股票可降低EPS摊薄影响,对于公司及股东而言也更趋合理。    携手宝宝树,快消品业务布局大步跃进。7月20日,公司公告与北京众鸣世纪科技有限公司签订战略合作协议,众鸣世纪将通过旗下母婴互联网平台宝宝树协助公司在生活用纸等相关领域进行产品推广。目前,公司已与众鸣世纪联合开发了幸福阳光·宝宝树专定的母婴专用纸巾,产品于7月20日在宝宝树C2M发布会上发布并上市,且公司与众鸣世纪电商平台美囤妈妈签订了纸尿裤采购协议,舒芽奇(Suyappy)纸尿裤已于7月15日在美囤妈妈全面上架,后续双方会继续推进纸尿裤的定制开发。此次合作对于公司快消品业务领域在品牌、渠道、产品等多方面的竞争力均得到进一步增强,对于公司四三三战略深化亦有巨大推动效应。    盈利预测与投资建议    公司是目前国内最大的民营造纸企业之一,在“四三三”战略驱动下,公司整体产能规模与收入同步提升,考虑到公司多个新建项目产能即将释放,生活用纸和纸尿裤业务的发展或将带来估值业务的提升。我们上调公司2017-2019年EPS预测至0.66/0.86/1.09元(三年CAGR37.7%),对应PE分为12/9/7倍,维持公司“买入”评级。    风险提示    国家产业政策风险;国内外市场竞争风险;原材料价格波动风险;汇率风险;宏观经济波动风险。

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