维持增持。电网投资仍在发展,南瑞增长仍有空间,维持2018-20年EPS0.84/0.99/1.13元,维持目标价20.50元,维持增持。    会计估计变更将逐渐打消市场分歧。①2018年4月1日起,南瑞应收款坏账准备计提范围及比例变更,即对国网关联客户计提更少的坏账准备,影响年净利润约2亿元;②通常市场对“会计估计变更”反馈较为负面,市场会解读为公司短期业绩信心不足、希望通过会计调控的方式增加短期业绩;③但是实际情况为这是会计审慎性的需要。背景是资产注入之后,业务结构变化明显,同时资产总额翻倍,应收账款是重组前的2倍,为了客观公允反映公司“国网关联客户”坏账损失极小的特征,因此按照会计准则审慎性原则须变更原有单一“账龄分析计提坏账”的会计估计。    光伏新政对公司新能源业务影响不大。国电南瑞光伏业务近三年一直在收缩:2015年开始,集团范围内就明确光伏总包业务严格风险控制,这块业务持续在缩小,光伏政策对南瑞影响不大。    国电南瑞的价值因子有望穿越行业景气低谷。①2018年公司经营目标:营业收入266亿元,同比增长10%,营业成本186亿元,期间费用36亿元;②盈利能力:2009-11年南瑞增长最快(CAGR90%),其二次设备盈利能力有所体现,未来业绩增长仍需等待电网二次设备的更新周期;③竞争优势:南瑞是世界500强第二位国网公司旗下最大的装备制造与技术研发平台,国网电科院前沿技术的产业化价值将成为时间的玫瑰。    风险提示:电网投资持续下滑风险。

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