公司作为全国性百货零售龙头,积极推进新业态扩张与升级,助力业绩高弹性回升。公司17年完成收购并表贝尔蒙特后,门店数量增加至54家,涵盖华北、西南、西北等全国七大经济区域,30个城市,强化公司全国连锁的布局与区位优势,具备规模优势与品牌价值。现已覆盖传统百货、购物中心、奥特莱斯及超市四大主力业态,在业态战略布局上,坚持以购物中心及奥特莱斯为主力进行全业态协同推进,加快业态升级改造,新业态增长迅速。并以实体店为依托,融合线上线下,实施全渠道运营,搭建数据仓。    “一店一策”的专业化管理策略取得明显效果。在管理机制上实施专业化管理,强化集团总部的战略管控职能,坚持落实“一店一策”策略,引入合伙人制等市场化激励措施,有效增加门店主动创新能力,明显提升公司业绩水平。2017年公司营收同比增长11.09%,净利同比增长18.6%,2018年一季度延续提升趋势,营收同比增长6.11%,净利润同比增长107.81%。    区域扩张逐渐向二三线城市拓展,享受低线城市消费升级预期,并长期受益于可选消费回暖。公司储备项目多布局在消费升级预期较强的二三线城市,后续也将向低线城市方向拓展,将享受略低线城市商业环境竞争相对较弱,消费升级意愿强烈的预期,公司较高的品牌商誉在各区域也具有较强竞争优势。同时由于化妆品、服装等可选消费持续复苏,百货行业整体回暖,公司作为行业龙头将长期受益,保障门店调整效果。    股权无偿划转首旅,国改有望加速深化。2018年1月北京市国资委将公司无偿划转首旅集团,预计国企改革有望加速推进,首旅集团旗下除王府井外还有首商股份等多家上市公司,具备整合以解决北京国资旗下同业竞争的条件。考虑到随着公司各业态逐渐推进,市场化管理将可能实施管理层持股等一系列改善性激励机制。    投资建议。我们认为公司作为高端百货龙头,后续长期受益于可选消费复苏和自身业态的加速变革,业绩持续改善;股权无偿划转后,国改有望加速推进。预计公司2018-2020年归母净利润为10.88亿元、12.32亿元、14.69亿元,EPS分别为1.4元、1.59元、1.89元,对应的动态PE分别为14.6倍、12.9倍、10.8倍。目前估值与可比公司PE均值相比仍较低,具有上涨空间,且公司自有物业比重较大,提供较强的安全边际,我们首次给予“增持”的投资评级。

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