生物股份公告2017 年半年报,期间公司实现营业收入7.54 亿元,同比增长21.52%,归属上市公司股东的净利润3.87 亿元,同比增长36.46%。同时公司拟以资本公积向全体股东每10 股转增4 股。    口蹄疫市场苗上半年增长超过30%,招标因发货原因而有所下滑,下半年口蹄疫旺季即将到来。2017 上半年规模养殖场延续了2016 年底快速补栏的趋势,口蹄疫市场苗的增速保持30%以上,1 季度采购旺季达到45%以上,2 季度原本为采购淡季,且因为收入确认问题致单季度增速一般,而招标苗因发货原因而导致二季度单季同比下滑。而随着3 季度口蹄疫旺季到来及4 季度年底采购,及AO 双价苗的逐步上市(目前在复核实验过程),公司下半年口蹄疫增速将有望明显提升(2016 年下半年增速环比提升幅度达30%以上)。中长期看,我们认为未来3 年,规模化将带动口蹄疫市场持续保持30%以上高速扩容,公司凭借持续领先的产品质量及差异化明显的营销服务市场化机制,将继续保持与行业同步的高增速。同时随着口蹄疫市场苗占比的不断提升,整体口蹄疫产品(市场+招标)的增速中枢也向市场苗30%的增速靠近。    圆环新产品爆发式增长,技术路径拓宽驱动另一增长极出现。上半年公司亚单位圆环新产品销售超过5000 万,产品质量在纯度、浓度、抗体形成期、保护期等多项指标已经达到国际一流,大客户开始全程使用,2017 年全年有望做到1.3-1.5 亿规模。我们认为公司技术工艺路径开始逐步拓宽(从全病毒疫苗到基因工程苗),借助性价比、技术升级及进口替代趋势,未来3 年圆环有望做到3-5 亿规模。而其他新品方面,当前公司布病产品正在注册过程,牛二联推广顺利,未来畜禽多个新苗也有望逐步上市。    并购战略逐步落地,工艺优势扩散可期。生物股份当前成功并购辽宁益康,有望对其改进生产工艺、提升管理水平、嫁接销售渠道、提供客户资源,本次并购不仅将获得国内稀有禽流感牌照(高致病性禽流感H7 目前7 家),同时也将大量扩充猪菌苗、宠物苗、猪病毒疫苗及反刍苗产品线。当前高致病禽流感市场共20 亿(招标+市场苗),2017 年至今H7 型高致病性禽流感成为家禽业首要危害。我们认为未来H7 主导禽流感市场下,行业集中度有望提升(从过去10 家到目前7 家),益康拥有最新的H5+H7 二价产品,及在各省的招标资格,具备未来占据20%份额的潜力,整体上按国内50 亿畜禽相关苗10%市占率,实现5 亿以上的销售规模,显著增厚上市公司利润,实现新一轮增长。从外延增长路径看,公司作为国内市场苗的领军者,核心优势在于生产工艺,未来在不断并购获取产品、文号及技术后(美国子公司引进技术),有望将工艺优势扩散到整个国内动保领域,实现多产品线的持续高增长。    预计2017-19 年销售收入为20.15、27.4、37.1 亿元,同比增长32.83%、35.98%和35.4%;归属母公司股东净利润9.04、11.76 和15.29 亿元,同比增40.3%、30%和30.3%,对应摊薄后EPS1.38、1.8 和2.34 元。充分的激励机制将保证公司业绩未来3 年超过30%以上持续高增长,考虑到股权激励费用主要在2018-19 年摊销,去除费用后的这两年利润增速在35-40%区间。我们参考其他兽药企业估值(2017 年35XPE 平均)、目前行业景气度和公司在行业中所处地位与展望,给予公司2017 年35XPE 的估值水平,据此得出的相对估值为48.3 元。我们认为当前在高端口蹄疫市场苗爆发、外企带动行业升级、反刍新蓝海即将出现的背景下,坚定配置具备国际动保巨头前景的生物股份!

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