策略周报:悲观预期一致时,市场底部或已不远
目前市场的回调既有基本面转弱、流动性中性的预期因素,同时还有信用风险暴露加剧,中美贸易摩擦升级等担忧情绪对市场的冲击,另外市场本身的风险暴露、股市供需变化导致的资金面紧张,制度变革的不确...
目前市场的回调既有基本面转弱、流动性中性的预期因素,同时还有信用风险暴露加剧,中美贸易摩擦升级等担忧情绪对市场的冲击,另外市场本身的风险暴露、股市供需变化导致的资金面紧张,制度变革的不确定性等也加重了市场担忧和恐慌情绪,以上因素的综合效应将导致市场短期仍处弱势震荡和风险抵御阶段,市场正在逐步形成一致的悲观预期,同时风险也在加速释放,但也要看到积极的因素也在积累,市场的底部或许已经不远,目前市场的估值已经处于相对低位,降低了市场大幅下跌的可能性,过度悲观的流动性环境可能存在转机,金融防风险和政策监管阶段性高点或许已过,债务违约预期继续恶化的可能性小,中美贸易摩擦的长期化预期形成,美联储年内加息频次已经提升至最高,意大利政局、朝核问题等的全球地缘政治风险逐渐明晰,无论从市场换手率、创新低股票等市场特征,还是情绪对信息的反应来看均表明市场可能离底部不远。行业配置上,目前市场处于对风险极度厌恶阶段,对于可能存在的风险的容忍度低,应该尽量规避具有明显瑕疵的个股,尤其是股票质押率较高、债务率较高、现金流连续大额为负的个股,而低估值、基本面稳定、经营稳健、现金流维持较好的领域仍是关注重点,从历史经验来看,在市场大幅回落的进程中率先企稳的行业往往是市场反弹的主力军,结合目前政策、市场环境、基本面、估值、流动性等因素,我们认为目前以估值和稳健性为主的领域是重点,建议关注具有估值优势的金融、房地产、钢铁、采掘、石油石化、公用事业、交通运输、航空、电力、公用事业等领域以及性价比仍高的食品饮料、家电、医药等大消费领域。 一、利空加速兑现、市场风险释放、恐慌情绪加重,短期市场弱势震荡,静待否极泰来。上证综指近期不断创出阶段新低并逼近3000 点,深证成指和创业板指数分别跌破10000 点和1700 点,其他具有代表性的指数均处于下跌态势并创出阶段新低,目前市场整体处于弱势回调、风险释放阶段,短期利空因素不断促使市场恐慌加剧。海外方面,1)美联储加息并提升内年加息预期频次至4次,主要会从人民币贬值、资金外流加剧以及国内货币政策制约对国内流动性产生紧缩效应,但央行并未在美联储加息之后进行上调OMO 和MLF 利率,表现出对国内流动性的短期呵护,市场反应积极表明美联储加息对市场的冲击效应边际减弱;2)中美贸易摩擦升级两方均提出500 亿美元加征25%关税的商品名单,其中:340 亿美元于7 月6 日实施,剩余160 亿要在评估后实施,中美贸易摩擦具有长期性,本次相互加征关税前期预期已经比较充分,对市场的冲击预计比较有限,但从后续来看一方面可能会对后续的经济产生压力,另一方面对中国制造2025 的战略遏制会对国内科技和高端制造业产业产生短期冲击,股市整体和结构上中期也将受其压制。国内方面,1)债务违约冲击市场风险偏好,今年以来债券在金融防风险、监管严厉以及流动性中性偏紧的转况下,债券违约频发,信用等级提升,在目前的环境下债券到期高潮的到来使得违约可能性大增,上市公司因此出现风险的可能性增加,这促使债务率高、现金流匮乏的企业遭遇抛弃,同时对于高杠杆率的周期性行业也形成压制;2)股票市场的杠杆去化加速,近期A 股市场闪崩频现,主要由于高质押率导致爆仓所致,股东、高管和股权质押,以及配置的信托产品在市场回调中逐步达到平仓线而触发平仓,市场闪崩频现加剧了市场的恐慌情绪,容易引发相关类型的股票的恐慌抛售甚至演化为系统性风险;3)市场普遍预期未来可能迎来较为密集的“独角兽”发行期,会使现有A 股市场存量资金减少而对其流动性产生冲击,市场资金面可能会面临一定的压力,情绪上也会受到压制,6 家基金公司封闭3 年期共计3000 亿的战略配售灵活配置混合基金的募集也可能促使部分存量资金的流动对短期市场资金面产生冲击;4)近期公布的经济数据显示,消费和固定资产投资均出现明显的回落,房地产维持良好对支撑经济起到重要作用,经济下行压力仍大且转型升级的难度大的担忧加重,从基本面的因素上对市场形成压制;5)金融防风险和严监管的措施延续,市场流动性出现大的转变的可能性较小,社融数据低于预期,流动性紧张可能正在逐步向实体传导。综合来看,目前市场的回调既有基本面转弱、流动性中性的预期因素,同时还有信用风险暴露加剧,中美贸易摩擦升级等担忧情绪对市场的冲击,另外市场本身的风险暴露、股市供需变化导致的资金面紧张,制度变革的不确定性等也加重了市场担忧和恐慌情绪,以上因素的综合效应将导致市场短期仍处弱势震荡和风险抵御阶段的可能性大,仍需防御风险事件冲击。 二、悲观预期加剧的同时,积极因素也在积累,市场的底部正在酝酿。目前,市场正在逐步形成一致的悲观预期,同时风险也在加速释放,但也要看到积极的因素也在积累,市场的底部或许已经不远。1)市场的估值水平已经处于相对低位,目前主要股指上证综指、创业板指、上证50、沪深300、中证500、中证1000 等指数的PE(TTM)已经低于或接近2016 年年初熔断后最低点时水平,而目前经济和企业盈利水平已经基本摆脱了2016 年之前持续回落的悲观预期,虽然下半年仍将面临一定的压力,但是增速的相对高位仍对估值形成支撑,这降低了市场估值继续大幅下杀的可能性,而从结构上来看,处于估值低位、基本面较为扎实、风险已有所释放的领域估值优势更加明显,近期银行、房地产、钢铁、采掘等周期类板块相对表现较好对市场构成支撑。2)市场整体流动性环境有改善的可能,下半年经济仍面临下行压力,同时中美贸易摩擦的升级也促使经济不确定性增加,稳增长可能仍会成为阶段性重点,而货币政策在维持中性的基础上稳增长权重可能增加,通过降准等方式维持流动性的相对宽松。3)债务违约的悲观预期可能逐步修复,在金融防风险以及严监管下融企业融资困难、债务到期无法偿还的风险事件高发仍在延续,但中央一再强调守住不发生系统性金融风险的底线,不能因化解风险而出现新风险,目前金融监管政策继续加码的可能性降低,风险进一步恶化概率降低,市场担心情绪可能逐步缓解。4)外围因素的影响可能淡化,首先,中美贸易摩擦是一个长期性的过程已经被市场所接受,短期市场对于中美贸易摩擦互征关税的预期已经较为充分;其次,美联储年内加息已经提升至最高频次预期,市场对此已经做了充分调整,美元走强以及新兴经济体的货币贬值已经反映较为充分,国内资金价格受此影响的可能性在减弱;最后,意大利政局、朝核问题等的全球地缘政治风险逐渐明晰,对全球市场的冲击减缓。 5)无论从交易和市场特征,还是市场情绪均表明市场可能离底部不远,首先目前A 股的换手率指标已经处于历史相对低位,同时创新低的个股不断增加等指标表明市场已经处于底部区域,其次目前市场形成了较为一致的悲观预期,市场恐慌氛围加重,对利空因素极为明感预示着市场离底部不远。 三、低估值和稳健性的权重加大,仍以性价比和确定性优势进行均衡配置。 目前,市场处于对风险极度厌恶阶段,对于可能存在的风险的个股的容忍度低,应该尽量规避具有明显瑕疵的个股,尤其是股票质押率较高、债务率较高、现金流连续大额为负的个股,而低估值、基本面稳定、经营稳健、现金流维持较好的领域仍是关注重点,而从历史经验来看,在市场大幅回落的进程中率先企稳的行业往往是市场反弹的主力军。结合目前政策、市场环境、基本面、估值、流动性等因素,我们认为目前以估值和稳健性为主的领域是重点,首先,金融和房地产领域在经历了前期的风险担忧释放以后估值优势更加明显,同时基本面显示仍具有较好的韧性,在基本面支撑和风险化解预期的修复之下机会凸显;其次,钢铁、煤炭、石油石化领域的估值也处于低位,而短期工业领域的改善使得基本面支撑仍在,同样在风险担忧缓解之下有望修复,短期值得重点关注;另外交通运输、航空、电力、公用事业等估值处于低位,同时现金流较为稳定,基本面也有所改善,在市场追求确定性的环境下值得关注;最后,消费类行业仍旧稳定,性价比仍旧较高,在经济结构转型和升级之下持续受益,行业集中度提升大势所趋,相关领域的龙头仍值得关注,重点关注的行业包含:食品饮料、医药、纺织服装、旅游等。 四、中期A 股支撑仍在,各领域龙头仍是最值得配置领域。市场在经济新平衡、流动性中性趋紧、监管仍严以及资本市场对外开放背景下的市场格局重塑仍在延续,市场仍不缺乏中期支撑。1)经济中期悲观预期的扭转对市场构成了最重要的支撑,2018 年的经济虽然由于需求减弱和基数效应仍面临阶段性减弱的可能,但出现持续回落的可能较小,在经济结构优化之下经济和企业盈利质量的转好对市场构成重要支撑;2)宏观流动性中性趋紧虽对市场构成制约,但A股的资金面基础仍存,防范化解重大风险作为三大攻坚战首位要求流动性不能宽松,管好货币总闸门、宏观杠杆率得到有效控制等均意味着货币政策中性趋紧,物价上涨、美联储加息等均对市场流动性产生影响,但同时金融去杠杆下对银行等金融机构的同业、委外、理财等资金和房地产局部资金挤压下的资产重配,资本市场开放下陆股通资金流入、A 股正式纳入MSCI 指数带来增量,养老金入市、基金高发等均给市场带来较好的资金面基础;3)改革有望进入加速兑现期,随着供给侧改革的推进和效果的显现,市场对改革预期有所扭转,随着中国改革开放40 周年到来,各项旨在长远的改革有望加速推进并进入兑现期,改革虽然从提升市场风险偏好的角度机会有限,但从成果兑现落实到企业业绩、产业重塑、效率提升等方面则提供了更多的机会。4)市场中期和经济、企业盈利相匹配,伴随着经济和企业盈利质量的提升,仍可能维持稳中求进的格局演进,长周期视角下经济底部的夯实,改革阶段性成果显现,资本市场对外开放,房地产调控挤出流动性等均对A 股估值中枢提升形成支撑,A 股仍是各类资产中具备较好配置价值的领域。行业集中度提升长期趋势、新入市资金的机构化及绩优投资理念的深入、监管对市场风格的引导等促成了市场主要依赖于业绩和估值的性价比和边际变化上,这种理念深入和强化仍在延续,中期来看这种趋势仍具有长期性,这决定了各个领域内的龙头核心资产仍是最为值得布局的领域。 五、投资策略:悲观预期一致时,市场底部或已不远。目前市场的回调既有基本面转弱、流动性中性的预期因素,同时还有信用风险暴露加剧,中美贸易摩擦升级等担忧情绪对市场的冲击,另外市场本身的风险暴露、股市供需变化导致的资金面紧张,制度变革的不确定性等也加重了市场担忧和恐慌情绪,以上因素的综合效应将导致市场短期仍处弱势震荡和风险抵御阶段,市场正在逐步形成一致的悲观预期,同时风险也在加速释放,但也要看到积极的因素也在积累,市场的底部或许已经不远,目前市场的估值已经处于相对低位,降低了市场大幅下跌的可能性,过度悲观的流动性环境可能存在转机,金融防风险和政策监管阶段性高点或许已过,债务违约预期继续恶化的可能性小,中美贸易摩擦的长期化预期形成,美联储年内加息频次已经提升至最高,意大利政局、朝核问题等的全球地缘政治风险逐渐明晰,无论从市场换手率、创新低股票等市场特征,还是情绪对信息的反应来看均表明市场可能离底部不远。行业配置上,目前市场处于对风险极度厌恶阶段,对于可能存在的风险的容忍度低,应该尽量规避具有明显瑕疵的个股,尤其是股票质押率较高、债务率较高、现金流连续大额为负的个股,而低估值、基本面稳定、经营稳健、现金流维持较好的领域仍是关注重点,从历史经验来看,在市场大幅回落的进程中率先企稳的行业往往是市场反弹的主力军,结合目前政策、市场环境、基本面、估值、流动性等因素,我们认为目前以估值和稳健性为主的领域是重点,建议关注具有估值优势的金融、房地产、钢铁、采掘、石油石化、公用事业、交通运输、航空、电力、公用事业等领域以及性价比仍高的食品饮料、家电、医药等大消费领域。
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