中国市场投资者长期擅长趋势定价。在2016年之前,中国大类资产的走势在大部分时间一致性非常强,并形成了一些固有的趋势及相关性规律,比如信用债涨势比利率债好,小盘股涨幅比大盘股大,而一旦当市场发生风险的时候,规避趋势下跌策略是市场参与者首选,同时博弈政策拐点寻找市场拐点。A股市场在2016年之前是较好的趋势投资市场,市场暴涨暴跌以及风格快速转换,都为优秀的趋势投资者创造了适宜的环境。 2018年的金融市场行至年中,我们发现资产固有的趋势变动以及相关性规律均发生了显著变化。分析原因:第一,监管形势全面趋严。防范和化解系统性风险成为中央的首要任务,去杠杆防泡沫等政策都来源于此,严厉的监管政策环境和向下的金融周期使得资产的定价产生了逻辑上的重大变化。第二,市场开放趋势逐渐加大。市场双向开放金融加快,市场的互联互通同样带来定价机制的互通,海外成熟的价值化的定价机制对于A股的影响长期看是越来越大的。我们认为未来A股市场需要投资者更加具备风险定价的能力,来应对市场趋势性变动下降,局部或者部分资产风险暴露增加的市场环境。避险在短期仍非常重要,但风险释放后的机会应是股票市场中长期真正的机会所在。    展望2018年下半年,我们从周期的角度判断认为中国经济将面临三重周期下行压力。第一,金融周期下行压力。监管趋严和风险暴露的过程,使得金融机构在信用扩张领域日益谨慎,金融的杠杆扩张逐步受限,本轮金融周期下行势头日益明显;第二,中周期上行是支持中国经济在2017-2018年一季度经济复苏超预期的核心原因,但我们认为本轮中国中周期的复苏进程开始进入尾声,短期需求的快速回落和信用增速的明显下行可能是拖累中周期复苏的原因,2018下半年短期需求的下行成为经济周期的主导因素是大概率的。第三,房地产周期下行。严厉的房地产政策和长效机制逐渐建立的预期,使得火爆的房地产市场已经逐渐转弱,2018年下半年房地产仍处于下行周期。从周期对于资产配置的影响来看,2018年下半年周期下行压力增加将使得债券的配置价值持续高于股票的配置价值。    2018年金融政策仍将围绕防范和化解重大风险展开,对于资产价格泡沫的防范同样是监管的重要目标,国内资产的核心风险隐藏于杠杆之下,在结构性去杠杆和大资管新规正式实施的推动下,风险逐渐浮出水面,无论在信用领域还是股权领域的风险,仍将处于风险加速去化的过程之中。2018年下半年5大风险值得市场警惕和关注:第一,非标收缩使得企业融资渠道减少,企业经营和融资风险上升;第二,信用违约增加的风险;第三,资产价格存在短期下行压力带来的风险;第四,上市公司股权质押融资风险;第五,上市公司并购业绩承诺兑现风险。此背景决定了2018年股票资产难以出现大的系统性向上的机会,而结构性的风险释放则需要投资者主动回避,逐步关注部分板块和上市公司在价格大幅调整之后投资配置价值可能会逐步体现。

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