并表武钢和二季度板材盈利下滑拖累公司上半年吨毛利环比下降109 元。上半年钢价整体上涨,但由于一季度板材产能利用率创近两年新高,供应增加叠加下游汽车需求不的及预期,板材价格从三月中旬开始大幅回调,根据我们的测算,今年上半年总体盈利能力大幅增强,但其中二季度中厚、热卷和冷轧的行业平均吨钢毛利约177、145 和284 元,较一季度分别变动-23、-184、和-490 元。公司上半年公司完成商品坯材销量2274 万吨,较2016H1宝武销量总和同比上升16.50%,其中二季度实现销售1200 万吨,较一季度度增长11.73%。    上半年公司吨钢售价4198 元,吨钢成本3568 元,吨钢毛利621 元,分别较2016H1 同比变化722,798,-76 元,较2016H2 环比变化480,590,-109 元。我们认为吨钢毛利的下降主要由于合并后武钢方面盈利能力相对较弱拖累整体,另一方面二季度板材盈利能力快速下降也是一个原因。    全面降本增效,三季度业绩有望超越一季度。1)全面降本增效。公司继续通过精细化管理、优化融资策略和技术降本等手段全方位削减成本,定比2015 年,上半年实现成本削减38.2 亿元,超额完成年度目标进度,完成总目标成本削减超过60 亿的63.67%。上半年期间费用率4.79%,较去年全年下降1.7 个百分点,成效显著。2)湛江钢铁市场竞争力得到进一步的提升,上半年实现净利润 13.5 亿元。湛江基地3 月厚板机组实现月达产,6 月冷轧连退机组进入冷负荷试车,7 月1#电工钢机组热负荷试车成功。目前已成为宝钢现金成本最优的生产基地,上半年实现净利润 13.5 亿元。我们认为湛江项目一旦产能充分释放,高质量的冷轧产品将优化公司产品结构,持续提升公司盈利能力。3)三季度业绩有望超越一季度。当前板材已回至高盈利水平,根据我们的测算,三季度截至目前,中厚、热卷和冷轧的行业平均吨钢毛利约260,417 和295 元,较二季度分别上涨84,132 和150 元每吨。合并后武钢产品质量和售价将逐步向宝钢靠拢,同时湛江基地产品逐步放量,我们预计公司三季度业绩有望超过一季度。    资本开支高峰期已过,资产负债表将持续优化。剔除财务公司影响,上半年投资活动现金净流量-48.2 亿元,与去年同期投资活动现金净流量-289.9 亿 元相比,增加净流量 241.7亿元。固定资产较年初减少 47.3 亿元,其中在建工程转入 47.4 亿元,计提折旧 88.8 亿元。 在建工程较年初减少 30.4 亿元,主要为建成项目转入固定资产。公司的流动比率从一季度的0.87 上升至二季度的0.88,资产负债率从一季度的55.43%降至半年度的54.47%。    公司资本开支高峰期已过,良好的经营性现金流入将会持续优化资产负债表。    投资建议:宝武合并后通过降本增效和协同效应,未来将持续改善原武钢资产的盈利能力,湛江基地逐步达产,先进产能成本优势突出。我们认为公司是钢铁行业内少有的有内生量价齐升改善空间的公司,看好公司中长期发展,维持盈利预测,预计2017-2019 年EPS 为0.60、0.74、0.80 元,当前股价对应PE 为13、11、10 倍,维持“买入”评级!。

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