2017年11月中旬开始的采暖季环保限产不论是时间跨度还是强度都是史无前例的,为行业盈利维持高位做出了突出贡献,但区域内相关钢企盈利由于限产而遭受了不同程度的拖累。随着不同区域限产结束或强度减弱,在半年报行情到来之际,叠加近期市场悲观预期逐步修复,建议关注限产区域钢企二季度业绩环比改善情况;    限产区域内钢企产量受到压制:“2+26”区域内的钢企生产经营受到了明显影响,最直接的体现为产量不同程度缩减。采暖季期间,限产区域内的四家上市钢企产量受到不同程度压制(见下表),其中河钢邯郸基地和安阳钢铁限产比例高达50%;唐山市虽然也明确限产50%,但针对不同企业根据环保标准、供暖任务等因素实行分层限产,市内的中国东方集团、河钢唐钢公司和首钢限产16-18%,明显低于同业,但与其他地市不同,唐山市其后出台了《唐山市钢铁行业2018年非采暖季错峰生产方案》,明确非采暖季(2018年3月16日至11月14日)市主城区的钢铁企业基础限产比例为15%,主城区之外的钢铁企业基础限产比例为10%,因此目前相关企业仍受一定程度限产影响;    生产成本受限产影响大幅提升:采暖季环保限产除了对企业钢产量有直接影响外,也抬升了整体生产成本,主要体现为四个方面:1、设备轮休,重启维护成本增加;2、产量减少,固定费用成本摊销;3、为增加钢产量提高废钢比增加成本;4、炉料结构的调整增加了高炉不稳定性,抬升成本。从行业层面来看,2017年行业单季度盈利呈环比不断改善趋势,大部分钢企去年四季度业绩创单季度历史记录。2018年一季度随着经济温和回落、3月份旺季需求释放延后、贸易摩擦情绪扰动等因素,一季度盈利环比去年四季度有所收窄。限产区域内钢企随着11月中旬开始的环保限产,成本抬升造成盈利由去年三季度以来环比不断下滑,明显弱于行业走势;    二季度业绩环比改善幅度有望超预期:4月17日央行突发降准及其后政治局会议表明宏观政策出现微调,货币政策松动地产投资或超预期,对冲基建投资下滑,最新数据已验证我们观点,在库存、产能周期依然健康的背景下,二季度行业盈利逐步修复,不同品种钢材盈利水平已接近甚至超过去年四季度高点,预计整体盈利环比一季度增长30%左右。随着采暖季限产结束,安阳钢铁目前没有常规限产任务,2017年10月100t电炉复产,可有效抵御后续限产影响;区域内其他上市钢企限产压力也较之前有不同程度降低,通过提高废钢比、外购钢坯可对冲部分限产影响,二季度整体业绩有望回归去年三季度水平,盈利改善幅度有望超预期。同时需要注意的是,近几年钢企普遍加强环保投入,污染物排放水平显著降低,而前期环保限产“一刀切”的乱象逐步整改。例如河南省提出,2018年采暖季钢企限产30%以上(含轮产),对2018年10月底前稳定达到超低排放限值的钢企,2019年采暖季原则上不再实施错峰生产。区域内4家钢企环保排放水平优于同业,2019年采暖季限产对企业盈利影响有望小于2018年;    投资建议:采暖季期间限产区域内上市钢企产量受到压制、成本抬升,业绩被显著拖累,股价走势同步遭受打压。随着限产解除或者减弱,以及通过提高废钢比、外购钢坯等手段对冲部分限产影响,二季度相关钢企盈利有望回归去年三季度水平,单季度环比改善幅度有望超市场预期。同时企业污染物排放标准优于同业,前期环保限产“一刀切”的乱象逐步整改,2019年采暖季限产对企业盈利影响有望小于2018年。建议关注相关标的中国东方集团、安阳钢铁、河钢股份、首钢股份。    风险提示:宏观经济下行风险,环保限产加剧。

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