以美元计外储下降源于美元走强    2018年5月以美元计外汇储备下降,但以SDR计外汇储备上升,两者再度背离,主要受汇率因素的干扰。5月美元指数上涨2.34%,欧元、英镑、日元兑美元分别变化-3.35%、+0.51%、-3.36%,根据我们测算,由此带来汇兑损失约304.59亿美元,导致外汇储备中以美元计价的非美元资产出现贬值,导致以美元计外汇储备减少;同理,以SDR计价的美元资产价格回升,拉升整体水平。外债方面,5月美国、英国、欧元区、日本10年期国债收益率分别变化-12BP、-16.6BP、-22.6BP、-2BP,资产价值重估带来估值效应偏正拉升外汇储备,两者共同作用导致外汇储备回落。    美元继续走强,美债、欧债收益率降低    5月美元指数继续走强,花旗美国经济意外指数和欧洲经济意外指数的差值继续保持近年来高位,近期经济数据也显示美国经济强于欧元区。5月末,意大利政治危机爆发之后,美元作为避险货币走强。欧洲央行在6月货币政策会议上可能会讨论退出QE事宜,市场预期欧洲央行在2019年6月加息的概率上升至70%,受此影响,欧元大幅升值,美元指数出现下滑。但欧元区依然面临政治和对外贸易上的不确定性,全球避险情绪有升温的可能,美元指数仍有上涨的空间。同时,随着避险情绪降温、美联储加息、欧元区缩减QE预期上升,美国、欧元区国债收益率仍有上涨的空间。    人民币贬值,但货币政策难以大幅转向    5月CFETS人民币汇率指数和人民币兑美元出现贬值,一方面美元指数继续上涨,另一方面,欧元区政局不稳,海外资产流入日元等避险货币。1年期USDCNHNDF显示人民币仍存在贬值压力,同时,5月末,受意大利债市危机影响,美债收益率有所下降,中美利差走阔,但是如前文分析,美债收益率仍有上涨的空间,未来中美利差可能进一步收窄,美元指数进一步走强,人民币汇率继续承压,不过人民币贬值压力相对可控。中美两国不同的经济周期,导致了人民币对美元的贬值压力挥之不去,必须要采取协调的货币政策、资本管制、汇率政策来规避汇率风险,未来汇率波动幅度可能会扩大,这样会增加货币政策的自主性,不过,受制于防范汇率风险,货币政策难以大幅转向。    防范金融开放带来的风险,推进供给侧改革    由于美元走强,加剧了新兴市场资本外流压力,但中国受此影响相对较小。4月银行结售汇和代客结售汇出现双顺差,外汇占款增量在0附近,显示中国跨境资本流动和外汇市场供求趋于平衡。随着中国扩大金融业开放,资本流动将更加频繁,中国也更容易受到外部冲击的影响,潜在的汇率风险也将增加,这需要我国不断完善金融监管制度,使金融开放程度和监管制度相匹配。另外,还要注意引入的国际资本应该为我国供给侧结构性改革、产业升级服务,要避免国际资本“脱实向虚”,相比服务实体的产业资本,金融资本特点是短期逐利性,容易受利差、避险情绪的影响,流动性比较大,容易引起汇率大幅波动。    风险提示:人民币汇率风险;货币政策超预期

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