事件    子公司六间房吸收花椒直播运营方,不再作为公司并表子公司6月27日,公司公告称北京密境和风全体股东拟以其100%股权认购六间房新增注册资本,六间房整体估值34亿元,密境和风整体估值51亿元,重组后六间房不再作为宋城演艺并表子公司。并且宋城演艺拟向合格投资者转让部分六间房股权,完成后宋城演艺在重组后六间房中持股比例将低于30%。    简评    优化股权结构,剥离业绩风险较高子公司    宋城演艺于2015年3月以26亿元收购六间房,以期打造O2O互动娱乐平台。六间房高管团队签下对赌协议,承诺2015-2018年净利润分别达到1.51亿元、2.11亿元、2.75亿元和3.57亿元,后三年增速为40%、30%、30%。虽六间房近两年增速较高,但横向对比斗鱼、熊猫、YY等高流量直播平台,六间房模式创新不足,流量远不及排名前列的平台,竞争力弱势,近两年的高增长与公司的大力支持密不可分。在目前直播盈利模式遭遇瓶颈,优质内容不足的直播大环境下,大部分高流量直播平台都处盈亏线附近,模式创新已较困难,内容创新的盈利空间也有限,未来六间房的业绩压力非常大,发展模式短期或难以为继。公司剥离六间房后,股权结构更加健康,业务风险降低,不仅利于长期发展,还将在短期贡献一定的现金流入。    公司轻资产输出模式成熟,规模扩张有望带动业绩提升    公司演艺类产品异地复制的轻资产输出渐成熟,目前已在10个城市进行轻资产输出,公司预计之后整体规模将达15个主题公园和20台大型演出。目前运营的项目主要为杭州、三亚、丽江、九寨和宁乡五个,其他建设项目正稳步推进,首个海外项目澳大利亚项目计划于2020年底开业,预计每年1200万游客基数。未来依托国内杭州、三亚、九寨、西塘等优质景区资源,期望进一步借助流量向“主题乐园+打造强IP”方向发展,规模扩大持续。    利润率较高,加强自主营销,部分市场整治后业绩成长空间足    公司2018年Q1实现营业收入7.12亿元,同比增6%,较2017年17.18%的增速放缓,主要系云南、三亚等旅游市场整治等原因,但2018Q1扣非后归母净利同比仍增超20%,显示出公司超强盈利能力。且目前公司更加注重“抓散客化”战略,搭建自主网络销售平台,2017实现网络票务销售近4亿元,三亚85%客源通过“抓散客化”得到。未来公司还将注重年轻群体把握,通过对活动和演艺节目内容的改进,抓住青少年群体。在公司轻资产输出部分目的地旅游市场整治完毕后,客流望进一步迎来增长,业绩有较强保障。    投资建议:我们认为在部分剥离短期业务风险较大的子公司后,公司股权结构优化,发展逻辑进一步理顺。目前异地复制轻资产输出逐渐成熟,建设项目稳步推进,未来规模较大望带动业绩增长,且通过注重散客和年轻群体增强客源,业绩发展空间充足。    预计2018-2020年EPS分别为0.88、1.19、1.43元,目前股价对应PE分别为25X、18X、15X,给予“增持”评级。    风险提示:异地项目建设进度不及预期;异地项目目的地政策变化或自然灾害。

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