股票质押业务风险总体可控    根据中证登公布的数据显示,截至6月22日,共有3461家上市公司进行股票质押,占比达到98%;按照最新收盘价计算,质押市值约为5.4万亿,包括2.78万亿元的场内质押与2.62万亿的场外质押;证券公司未解押交易的参考市值为3.28万亿元。    根据沪深两地交易所公布的数据,沪市股票质押平均履约保障比例为181%,股票质押总市值占沪市总市值的3%,其中,低于平仓线的股票质押市值在沪市总市值中的占比不到0.2%(对应的市值规模不到600亿);深市股票质押平均(按质押市值加权平均)履约保障比例为223%,低于平仓线的股票质押市值占深市总市值的比例不到2%(对应的市值规模不到4000亿元)。    个股质押风险需关注    在股票质押合同存续期间,为了防范违约风险,证券公司会通过逐日盯市的方式,设立相应的警戒线和平仓线;质押率(杠杆率)越高的个股在市场波动期间越容易触及平仓线;一旦发生平仓风险,质押比例越高的个股越容易形成较强的负反馈,受到的冲击将更大。    我们将预警线和平仓线分别设置为160%和140%,选取仍未解质押的交易作为样本,考虑到上市公司在不同时间点进行不同的股票质押,取加权平均质押价格作为基数,质押率统一设置为50%。截至6月22日,共有733家上市公司股票质押达到预警线;共有550家上市公司股票质押达到平仓线。    触及平仓线并不意味着在二级市场直接平仓处置    证券公司开展股票质押业务主要面临信用风险和流动性风险。当上市公司股东无法补充质押物、展期或者按期赎回时,券商可能会进行强平或者计提减值损失,这在一定程度上将会影响券商的当期利润和净资产的稳固性。    券商倾向于采用协商的方式解决触及平仓线的交易,具体包括补充标的证券及其他质押物、合同延期、展期等多种方式,目的是避免进入处置程序;若采用强平方式更倾向于寻找有意整体承接股权的主体,通过协议转让达成交易,对证券公司的资产负债表影响有限。    投资建议:短期来看,在市场恐慌情绪影响下,龙头券商估值水平已经回落至历史的底部区间,部分券商市净率低于1倍,我们认为向下空间有限,向上弹性较大;从中长期来看,行业集中度提升可能超市场预期;继续推荐低估值且后续有望受益多层次资本市场建设的龙头券商:中信证券、华泰证券、国泰君安、广发证券。    风险提示:市场波动风险、股票质押业务大范围违约风险

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