货币财政双置换下的政策微调已经开始 4月23日中央政治局会议重提扩大内需后,经济政策微调的预期正逐步形成。从央行降准置换MLF到财政部发文置换地方债务,货币财政双置换下的政策微调已经开始。    财政政策微调:有收有放,优化存量,释放增量 年初至今的财政政策有收有放,在规范项目、规范融资、创新模式、提高效率、盘活存量、释放增量等方面联合用力以后,财政政策的基调正在向更加积极的方向微调。作为微调的开始,61号文明确允许地方政府发行还本债券,有望显著缓解中期地方政府债务压力。但对其所释放的信号不宜过度夸大,从本质上看,61号文是对地方债务置换方式的转换,并非地方债务大举扩张的通行证。    货币政策微调:适当宽货币和结构性紧信用 货币政策的微调之处在于由去杠杆上半场的“紧货币、适中信用”调整为下半场的“适当宽货币、结构性紧信用”。一方面,结构性紧信用约束资金过度流向政策不合意领域;另一方面,适当宽货币缓解银行负债端压力和债券市场压力,避免压力转化为实体部门的直接/间接融资成本。对于货币政策接下来的方向,我们维持先前的判断,即央行后续还会有降准动作,中期将保持适当宽货币和结构性紧信用。至于全面宽松开闸放水,目前来看是不存在的。    政策微调对资本市场的影响 政策微调对股票的影响最终取决于扩大内需政策对实体经济的映射角度,松绑商业地产、补贴传统消费、传统制造和铁公基类的传统基建等大概率不属于此次扩大内需的主要着力点。几个值得关注的方向包括:新型基建、扶贫基建、棚户区改造、高端制造业、新能源汽车。政策微调对于债券市场比较中性,随着资管新规靴子落地,经济基本面将逐渐成为下一阶段债市的主导因素。政策微调下内需的适当扩张有望维持经济的韧性,叠加资管新规落地,收益率的下行空间会比较有限。预计二季度收益率中枢为3.60%-3.65%。    风险提示:政策超预期放松或重回收紧;海外基本面大幅波动。

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