集团内部经营下放、融资集中会引起“母弱子强”。有些控股母公司将生产经营下放到子公司,而融资时为了降低融资成本,母公司通常以整个集团的名义进行融资,用款方主要为从事生产经营活动的子公司,这时就会出现母公司盈利能力低但是负债水平高的情况,是母弱子强的表征,一旦母公司不能再依赖子公司,则可能造成资金链的断裂,风险暴露。    母、子公司为独立法律主体,母公司债权人权利仅限于母公司资产。合并报表的反映的实际上是母公司和子公司的所在整个集团的财务状况,但母公司债权人对企业的债权清偿权通常针对独立的法律主体,即债权要求仅限于母公司的资产。    存在母公司对子公司控制力降低的风险。母公司对子公司的控股比例是反映母公司对下属子公司控制力的主要参考指标。大股东控股比例较低时,发生股权之争或控制权变更的风险也相对较大。而对于上市子公司,其法人身份使它们具有相对的独立性;另一方面,与非上市子公司相比,上市子公司在集团中的重要地位一般使得其与母公司的讨价还价中具有明显的优势。因此,对上市子公司的财务控制比其他非上市子公司实际上具有更多的分权的特点和法律方面的制约。    母公司的质押融资过多导致的再融资风险。一般来看,当母公司融资困难时,利用优质子公司的上市股权质押融资的现象非常普遍。但若质押比例过高的话,第一会限制未来的融资空间,增大违约风险;第二,过高的质押比例上市公司控制权面临较大的易主风险,整个集团的财务状况可能会出现明显下滑。    三维度辨析“母弱子强”风险通过梳理在违约前就存在明显的“母弱子强”风险的主体案例,我们找到一些共性并据此提出三维度辨析“母弱子强”风险的研究框架,并构建了相应的指标进行筛选和风险提示,以帮助投资者在投资前就辨明风险,避免因母公司实际可调用偿债资金少后续引起的违约风险。具体而言,我们认为从亚邦集团、淄博宏达、中城建、博源集团及亿阳集团的违约案例来看,母弱子强公司合并报表风险主要体现在:    1)盈利能力:子公司为业绩贡献主体,合并报表掩盖了母公司业绩不佳甚至亏损的情况;    2)偿债能力:母公司账上资金少,集团资金多集中在优质子公司账上;母公司自身负债率高于下属子公司,过高的偿债压力被合并报表掩盖的情况;此外,对上市子公司股权质押比例过高,资金受限严重的,再融资风险最高3)控制力:少数东权益占比过高的情况,尤其是当少数股东权益占比远超过母公司对合并子公司长期股权投资占总资产比时,更能体现母公司对子公司的依赖性高而控制力弱;    母公司的其他应收款在合并后明显减少,可能代表其资源被子公司占用程度;    投资提示基于以上分析,将存续信用债,采用各自的最新报告期财务数据,按照盈利能力、偿债能力、控制力三大类指标分行业筛选,标注出每个细分指标母公司报表对比合并报表表现较差的20%的情况,并初步筛选出长期或短期偿债能力指标较差且盈利能力或控制力任一一类指标较差的债券,进而结合公司偿债来源进行细节分析,最终筛选出隐藏有较大母弱子强风险的主体。重点提示金世旗、八钢、青啤集团、特变电工集团发债主体的偿债压力。

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