热点栏目 自选股 数据中心 行情中心 资金流向 模拟交易 客户端

　　新浪财经讯 7月4日，中国天楹披露了《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》修订稿，以及对深交所的《重组问询函回复》等公告，向历时已近一年的海外资产收购案又进了一步。

　　中国天楹此次88.8亿元全资收购西班牙环保巨头Urbaser，由于涉及跨境资产并购，且交易方案复杂，重组报告修订稿长达758页，而深交所对该重大资产重组事项也进行了多达27项问询，公司的回复函也超过200页。

　　新浪财经梳理《重组报告书》和《问询回复函》公告后发现，此次并购事项中的方案和标的，仍有一些比较重要的不确定性和疑问，并且由于交易双方大股东为同一人，属于关联交易，需要引起市场的注意，尤其是值得中小投资者们的关注。

　　“蛇吞象”式并购 30亿资金缺口如何填？

　　这次收购标的为Urbaser（江苏德展100%持股），总部位于西班牙，是全球领先的环保全产业链综合服务商，2017年营业收入折合人民币135.8亿元，归母净利润3.95亿元，总资产更是超过215亿元。而收购方上市公司中国天楹总资产仅约80亿，2017年营收16亿。无论从资产体量还是收入规模看，这都是一次“蛇吞象”式的收购案例。

　　根据交易方案，此次收购对价为88.8亿元，其中拟以股份方式支付对价64亿元，以现金方式支付对价约24.8亿元。同时，还拟发行股份募集配套资金30.7亿，其中24.8亿用于支付收购的现金对价，4.6亿用于“或有支付计划”，1.3亿用于支付中介费用。

　　也就是说，这次“蛇吞象”式的收购案中，上市公司中国天楹甚至不需要掏出一块钱。

　　不过在具体的收购资金方面，似乎没能给出妥善和确定的安排。

　　根据上市公司给深交所的回复函显示，“若股价波动或市场环境变化，可能导致本次配套融资未能实施或融资金额低于预期”的情况出现，此时公司“将采用包括借入银行贷款等方式自行解决资金需求”。而根据现在的市场行情，这样的风险不得不防。

　　然而，如果配套资金募集出了问题，极端情况下会出现超过30亿的资金缺口，上市公司通过所说的“银行贷款”等办法，能够自行解决吗？

　　首先来看公司“银行贷款”的难度。

　　资料显示，中国天楹目前总资产约80亿，负债约50亿，资产负债率超过60%，并且以现有的资产规模看，也承受不了太多的负债提升。而并购标的Urbaser总资产215亿，负债168亿，资产负债率更高，达到了78%。无论并购方或是被并购方，负债率都处于很高的水平。

　　再来看看公司自身的资金链状况。

　　根据中国天楹2018年一季报数据，现有在手的货币资金约5.7亿元。不过，公司的短期借款有4.7亿，长期借款更是高达13.8亿。另外，公司应付账款、应付票据和预收账款在扣除了应收和预付后，余额还有8个多亿。可以清楚看到，公司的资金链情况本身也已十分捉襟见肘了。

　　由此看来，一旦由于市场等因素，导致配套资金的募集出现问题，这部分缺口要填补，看起来对上市公司来说将会非常棘手。

　　88亿收购价“无形资产”超一半 资产质量令人忧

　　除了收购完成的资金风险外，还有公允性等多条疑问值得中小投资者们重点关注。

　　首先，是88.8亿的收购价溢价超过了100%，并且收购标的中的“无形资产”评估值占到了总收购价的一半以上。

　　《回复函》显示，并购标的无形资产账面原值为95.5亿，经过多年摊销和减值，目前的账面余额仍高达48.7亿元，超过收购价款的一半。无形资产中主要是特许经营权，上市公司称，该特许经营权对标的公司的“生产经营较为重要”。

收购标的Urbaser无形资产价值

　　不过，在《回复函》中，新浪财经注意到，按照合同剩余期限划分，从Urbaser在手合同在2017年度产生的营业收入的分布情况来看，智慧环卫、城市固废以及水处理等领域的特许经营权，有相当一部分将在未来三年内到期。

　　耗巨资收进来的无形资产特许经营权价格的公允性和可持续性，不能不让人担忧。

2017年Urbaser在手合同营业收入分布

　　疑虑还远不止于此。

　　收购估值堪比IPO 调价机制对中小股东恐“雪上加霜”

　　中国天楹此次收购Urbaser，88.8亿的价格应该说相当不便宜。

　　根据对赌协议的内容可以计算，收购估值达到了动态市盈率23倍（对应2018年，按人民币对欧元1：7.8的汇率算），已然超过了目前国内单独IPO时的估值，而标的公司属于公用事业，业绩年均增速仅4%左右，几乎没有成长性。

　　此外，需要特别指出的是，这次重组方案中还设置了独特的“调价机制”，设定的触发条件是以深证综指（399106.SZ）、生态环保指数（883180.WI）等变动为参照。公司声称，调价机制“赋予了上市公司在二级市场和个股出现剧烈波动的情况下调整发行价格，保证交易的公平性、有利于保护上市公司中小股东的利益”。

　　然而，以目前市场的现实情况来看，对公司原有中小股东而言，这样的初衷恐怕难以实现。

　　以深证综指为例，现在的点位相对于原基准，已经满足了触发调价机制启动的条件。不过一旦通过了调价机制，由于市场下跌、进一步下调发行价格后，在88.8亿收购对价不变的情况下，将发行更多的股份，进一步稀释原有股东权益。而公司原中小股东由于不参与增发，股份的稀释将无法避免。

　　值得一提的是，由于收购溢价较多，完成之后还将额外形成超过40亿的商誉，这对一家上市24年没有分过红的公司来说，又将是一个巨大的新增风险。

　　由于还有如此众多的疑虑没有得到妥善答复，考虑到收购方和被收购方之间又存在重大的“关联关系”，上市公司中国天楹恐怕还需要对投资者有更多的解释。

　　（公司观察 文/丁昊）

责任编辑：公司观察

声明：如本站内容不慎侵犯了您的权益，请联系邮箱：wangshiyuan@epins.cn 我们将迅速删除。