2017年底开始,防风险逐渐由金融去杠杆扩展至实体经济去杠杆,整体信用环境收紧,去杠杆的偿债期对应着GDP增速的下行。从GDP支出法来看,下半年基建可能有所回暖但无法抵消房地产投资和出口增速的下滑对经济的影响。5月央行的货币政策执行报告把“去杠杆”改为“调结构”意味着债务收缩的范围有所调整,对新经济和民间投资预计将加杠杆支持发展,但新经济占比仅三成左右,预计宏观经济整体还是稳中趋缓的态势。    随着紧信用格局微调,社融增速下行斜率预计减小,加上美联储的渐进式加息,中美利差位于历史低位、美元也仍将维持相对强势,总体来说利率有一定的上行压力,对股市估值形成抑制。下半年随着PPI趋势回落和财务费用率的上行,全年盈利增速预计也将趋缓。    目前全部A股估值位于2005以来从低到高12.43%历史分位,盈利增速则位于37.97%的历史分位,估值回到2016年1季度慢牛启动初期的水平,但目前宏观经济走势稳健,盈利水平好于当时。若后市风险偏好回升,估值应有进一步修复的空间。    接下来政策方面的重点可能聚焦于:减税降费,定向降准,具体的战略新兴产业支持细则和消费。    从新旧动能转换的视角来看,行业配置的主线仍是消费和制造业升级代表的新经济。近年消费和成长的净利润占比也在稳步提升。消费通过筛选基本面改善且可能被低估的二级行业是:渔业,汽车零部件,景点,汽车服务,化学制药,林业,医疗器械,饮料制造,医药商业,医疗服务,食品加工,中药,旅游综合。新经济推荐关注TMT领域物联网、人工智能、5G、工业互联网、北斗等投资机会。从产能扩张的角度,筛选供需两旺业绩有望维持高增长,且估值业绩匹配度较好的行业是:餐饮旅游,纺织服装,建材,通信,医药。    风险提示:中美经济下滑超预期,中美货币政策超预期,海外黑天鹅。

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