回顾2010年以来的两次格局破坏    2011年源于供给冲击。2011年1月,华东各地限电措施陆续解除且区域逐渐步入淡季,高位价格开始回落;3月进入旺季后,需求恢复价格反弹;7月前后区域需求依然保持稳定增长,但因产能投放节奏加快,价格开始一路下行。    2015年源于需求下滑。2015年区域需求大幅下滑,全年价格一路向下,区域企业为维持销量,进而保证产能利用率处于较好水平,选择以价换量。2015年虽然华东区域水泥产量下滑5.6%,但是海螺水泥熟料销量同比增长2.8%。    如何定性&定量测算需求下滑对华东水泥景气的影响    本轮较以往有何不同?行业首次出现需平供弱的局面。1)需求相对平稳。上半年华东水泥产量仅小幅下降1.4%;2)环保约束下供给受限明显。环保限产使得熟料产能受到了较大约束,同时也推动了行业格局的优化,自律基础更坚实。    当前景气格局被打破的条件是什么?近几年新增熟料产能大幅减少。2018年拟投产项目产能冲击预计1.6%、2019年进一步减少到0.75%。因此若产能等量(减量)置换得到严格执行,则景气格局的破坏大概率来自需求的大幅下滑,而市场的担心正在于此。那么如何去定量的测算格局破坏时需求下滑的幅度?从区域主导企业盈利角度进行测算,格局破坏或对应需求下降10%。假设江浙沪皖需求下滑由南方水泥承担并根据测算的当前企业盈利情况,计算成本上升后的南方水泥吨净利,可以得到当区域需求下滑10%左右时,南方水泥或将处于盈亏平衡状态。实际上这一测算偏保守,因为区域需求下降并不会全部由南方水泥等大企业承担。相反因为熟料供应的趋紧,小企业的份额在不断被压缩。    类比2017年以来的甘肃青海,也可印证上述测算。2017年青海、甘肃水泥产量均同比下滑11%,但其价格却一直保持在高位,即使在淡季下滑幅度也较小。    从格局来看,甘肃青海格局和华东也较为类似,均为几家大企业占据主导地位,话语权较重。并且2017年甘肃青海的环保限产相对当前的华东来说较弱。因此类比看,也可印证上述定量测算中格局破坏对应区域需求下降10%的结论。    中期需求或将稳定,华东景气有望持续。通常水泥需求与人口相关度较高,考虑到江浙等地区人口的持续流入,华东中期需求有望保持稳定,需求大幅下滑的可能较小。而蓝天保卫战将华东部分省份列入其中,供给约束或继续加强。    因此我们预计华东景气仍将持续,继续推荐海螺水泥、华新水泥等华东水泥股。    风险提示:    1.地产销售增速不及预期,对水泥中期需求预期形成压制;    2.环保约束下的行政限产执行力度不及预期。

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