8月30日，一份据说是河南省社保局发给乡镇卫生院的《限二级以上医院用药品种目录》在医药圈疯传。

消息一出，业内热议、药企震动！

尤其是我大A股的股民，精神高度紧张，比管理层还焦虑，加班加点排雷。

你要知道，27个大品种，只限二级以上医院用，基层不能报销。

这意味着什么呢？

根据某调研数据，66%的医生在开处方药时会优先考虑医保药物，只有当没有医保时才会考虑非医保品种。

可以预见，若不能报销，患者转身就会使用竞品，这些品种销量将受到严重打击，对应公司的业绩也将断崖式下滑。

细看表单，清一色全是中成药注射剂。

而且相当一部分，都是大家耳熟能详的“明星”单品，血栓通、热毒宁、痰热清等注射液销售额曾一度超过10亿元。

10亿元啊，A股的医药公司大部分也不过是这个级别的规模而已。

其实，早在2月，人社部发的2017版国家医保目录，就对众多中药注射液在适应症和使用机构上做了限制。

那时候，这27个单品就已经赫然在列。

所以，这份名单可能就是国家新版医保目录在河南省的落地。

很快，就将陆续推广到全国。

这几年，医保控费、零加成、两票制、一致性评价，国家对医药行业的改革可谓大刀阔斧，如今，刀子终于落到了中药注射剂的头上。

2016年，中恒集团的核心产品血栓系列，收入仅14亿元，同比大幅下滑35%，和2013年的34.8亿相比，何止断崖。

同一年，红日药业的血必净注射液，销售同样减少18.29%；

还有，卖清开灵、参麦和舒血宁注射液的神威药业今年上半年营收同比下降12.87%。

中药注射液的冰河期已经来了。

今天，我们将矛头指向丽珠集团，这是一家同样靠一款中药注射液走过来的药企，看看是不是也要扑街到底了？

1

这是参芪扶正注射液。

国家中药二类新药，主要用于肺癌、胃癌放化疗辅助治疗，帮助患者提高放化疗的适应性。

丽珠当年为了研发这个药，从1985年立项到1999年获批上市，整整花了15年时间，漫长得像过了一个世纪。

如今作为国家乙类医保产品和丽珠的旗舰，2016年的销售额高达16亿元！

毛利83.97%！

丽珠这一个单品的销售额，超过了中国一半上市公司的营业收入。

流淌着奶和蜜的金山啊。

如果这样一个宝贝说没就没了，丽珠的天不都得塌下来？

如今，中药注射液的冰河期，虽然在那27个医院限制使用名单上没有参芪扶正，但——

参芪扶正的报销适应症还是被新医保限制了。

另外，医生们对中药注射液的态度也越来越不待见。

他们普遍认为，该类药的不良反应率偏高。

据调研数据，有30.7%的医生认为中成药注射液能不用就不用，特大城市这个比例更是高达48.1%。

参芪扶正，似乎真的药丸了。

2

虽然有这么多的阴霾笼罩在天空，但丽珠还是守住了L型增长的底线，没有出现全局性的崩盘。

看数据，2016年销售额达到16.8亿，同比增长9.3%。

增速虽然跟早年相比已经大大降低了，但依然在小碎步攀爬。

参芪扶正注射2010-2016年销售情况

其他的中药注射液都接连扑街，口吐白沫，为什么参芪扶正就得以幸免了呢？

奥妙有几个。

第一，细细观察那份名单，你会发现，27个单品大多是清热解毒类药品。

抗肿瘤类的中药注射液，本来的使用主力就是二三级医院，并不在受限范围内，参芪有60%-70%的销售来自三级医院，影响就小得多了。

第二，新医保报销新增的限制，是和肺癌、胃癌放化疗同步使用，这不就是和参芪的使用说明书上的一致吗？

第三，参芪在全国已经完成了5万例大样本临床性再评测，不良反应/不良事件累计发生率不到2‰，属于“偶见”级别。

这个数据是相当出色的，一般中药注射液的不良发生率大约在5.4‰，而且据研究这也只有西药的一半。

还有第四点，参芪便宜啊。

作为丽珠的独家品种，参芪一个疗程大概只要2700元，可谓良心药了，性价比相当高。

更有惊喜的是，今年6月，参芪扶正注射液软袋装历经7年之久的研发，终于获得CFDA批准。

这是全国乃至全世界，第一个软袋中药注射液，预计明年就可上市销售！

非PVC软袋装因为无毒性、与液体无反应，无污染和便于储存运输，是国家鼓励的药品包装方向。

新包装的推出，将有效提升参芪扶正的适用范围。

在我国，肺癌是我国发病率最高的肿瘤，胃癌紧随其后，参芪扶正在基层医院的渗透率只有30%左右，还有进一步提升的空间。

所以，在中药注射液一片愁云惨淡的日子中，参芪扶正因为其产品的独特性，无疑是躲进了一个安全的港湾。

并且随着申报进入美国市场，盼头还是有的。

未来几年，有望保持个位数的增长，继续担当丽珠的现金奶牛。

3

What？

讲了那么多，才“个位数”的增长，那你讲个毛啊？

哎哎，年轻人，别着急！

火气太盛了可不好。

我们辛辛苦苦做这么久的研究，熬夜写下洋洋数千字的文章，当然不会就为那个位数的增长来跟你唠叨的嘛。

且听我说下去！

丽珠集团，你刚才听我分析了半天，是不是觉得他就是一个搞中药的老派公司呢？

或许你不知道，前面咱们讲的那个单品年销售16亿元的参芪扶正，大爆发仅仅出现在五六年前。

更早的时候，这是一个老国企。

以做原料药和抗病毒、抗感染、消化道类普药为主，业务杂，没技术含量。

那时候的投资者，对丽珠真是又爱又恨。

2007年A股大牛，丽珠积极参与到炒股大军，当年业绩大增230%，简直是一代股神。

然后到了2008年，股市扑街，丽珠业绩也跟着含泪跳楼，净利润暴跌90%。

2009年，国家新医改提出要解决大家看病难、看病贵的问题，补贴政策接连出炉，于是孕育了医药股史上最大的牛市。

但是，没想到，丽珠2009-2011年的利润竟然还跌了。

别人家的医药股炒得红红火火，丽珠的股价却跟大盘指数差不多，可以跟券商股看齐了，把一群投资者气的口吐白沫。

但更没想到的是，正当各位看官对丽珠心灰意冷的时候，这家伙却开始脱胎换骨了。

是的，源头发生自2002年。

那一年，健康元集团（原太太药业）入主，成为了丽珠的第一大股东。

机制变了，经营管理的理念也在悄悄蜕变，只是医药研发的周期实在太漫长了，漫长得人们往往忽略了他的变化。

正如我们上面讲的，参芪扶正注射液，整整耗费了15年的功夫才终于上市。

其他的新药研发，又何尝不需要怀胎十年？

在等待新药出生和爆发的十年里，丽珠的普药和老产品一直处于缓慢的衰退过程中，使得新药的增长很难被投资者关注到。

比如2011年，参芪扶正的销售额增长了83%，但是由于抗生素原料药的大衰退，两相抵消，反而导致了利润的负增长。

唯有等到老药衰退的差不多了，不再形成负面干扰的时候，新药的贡献才变得耀眼！

2010到2016年，参芪扶正注射液的销售额从3.4亿元增长至16.8亿元，5倍的扩张，带来的是利润的巨大反转。

从此，丽珠开始了人生赢家的华丽逆袭！

你别看参芪扶正的销售额已经如此强大，但它在丽珠中的销售贡献却已经悄悄被边缘化。

看数据。

2016年，丽珠集团营收76.52亿，中药注射液（参芪扶正为主）占比为27.9%，毛利占比也从2012年的45.8%降到了34.6%。

2012-2016年丽珠不同产品毛利润占比

一些新药的占比正在逐年扩大。

他们都是丽珠在最近十年里，靠着普药和中药注射液的奶水哺乳大的。

它们包括：尿促卵泡素、尿促性素、绒促性素、亮丙瑞林微球、艾普拉唑、鼠神经生长因子等。

他们是属于辅助生殖类、精神类和消化类的西药和生物制剂。

具有全球一流水平的新药品。

2016年，这些西药和生物制剂的销售占比25.56%，首次超过了一线品种参芪扶正的21.95%，正在成为丽珠下一个五年的新引擎。

2016年丽珠前五大产品营收

4

是不是感觉要对丽珠刮目相看了呢？

我们逐个看一下。

第一个，艾普拉唑肠溶片（壹丽安）

这是由丽珠研发生产的1.1类新药，是一种PPIs（质子泵抑制剂），用于治疗胃及十二指肠溃疡。

PPIs质子泵抑制剂，这个名字有点拗口，却是胃酸相关疾病治疗的主流药，占比高达90%。

艾普拉唑属于第二代，相比第一代起效时间更快，抑酸效果更强。

拉唑类药物生产商和医保情况

这款药是2011年上市的，当年销售1600万，到去年已经有2.85亿了，年复合增长77.89%。

今年2月，艾普拉唑被纳入国家医保乙类目录，注射剂型在2016年6年已经申报生产，预计明年上市销售。

目前整个市场中，PPIs注射剂型市场占比68.46%，口服占比只有31.54%。

也就是说，等明年注射剂型上市，又将迎来新一波爆发。

第二个，鼠神经生长因子（丽康乐）

这款药2010年上市，2016年销售4.91亿。

增长速度比艾普拉唑还快一倍，是丽珠近几年当之无愧的明星品种。

主要作用是促进神经损伤修复。

目前，国内生产鼠神经的企业有4家，丽康乐上市最晚，市场份额最小，但近3年复合增长19.55%，是所有同类品种中增速最快的。

2010-2016年国内鼠神经市场竞争格局

数据来源：PDB

第三个，尿促卵泡素和醋酸亮丙瑞林微球

这是一类性激素药品，主要用于排卵障碍型不孕和子宫肌瘤。

2016年，丽珠的性激素药品营收11.8亿，同比增速28%。

这个规模已经相当大，尤其是，该类药传统上一直是被外资巨头垄断的，能够跟他们抗衡的本土国内公司并不多。

丽珠几乎就是独苗，万绿丛中一点红，毛利率一直高高在上。

2011-2016年样本医院促卵泡素市场竞争格局

数据来源：PDB

2011-2016年国内亮丙瑞林微球竞争格局

数据来源：PDB

怎么样，过了一遍之后，是否感觉丽珠还是有些看头的呢？

其实何止，以上几款药，虽然正在逐渐担纲主力，但是好歹也已推出有几年了。丽珠的价值就在于，他的未来几年，一些才露尖尖角的新品。

才更令人兴奋。

5

丽珠旗下，有4个子公司。

名字分别为：丽珠单抗、丽珠基因、丽珠试剂、丽珠圣美。

他们是丽珠在全球最顶尖的精准医疗领域撒下的种子。

近十年来，抗体类药物发展迅速，2016年全球抗体类药物销售超过1000亿美元，占全球生物药市场规模50%。

中国也是一样，近年增速都在20%-30%左右，远高于制药行业的平均增速。

很明显，这是制药业的未来方向，但这个方向上砸下重金的目前主要还是跨国制药巨头。

丽珠是国内为数不多的坚定投入者，目前在单抗生物领域有超过10个在研项目，5个进入临床。

最快的一个，治疗类风湿关节炎的TNF-α单抗，已经进入了Ⅱ期临床试验，对标药品是艾伯维的阿达木单抗，2016年全球销售160 亿美元。

神药一只！

丽珠集团部分单抗产品在研情况

敢于在精准医疗领域这么玩命，必定是有两把刷子的。

猜得没错，丽珠单抗的研发团队目前已经集齐了一批牛人，“国家千人计划”专家就有2位，还有为数不少的国际药企核心人员。

有趣的是，丽珠旗下，大大小小的子公司有36家之多，其中公布了经营数据的最重要10家子公司里——

丽珠单抗竟是唯一亏损的公司！

2014年，丽珠单抗亏损4500万，2015年亏损1亿，2016年亏损1.21亿！

搞什么，亏损这么多？！

当然是搞研发啊，丽珠的未来就靠他了。

2016年，丽珠净利润7.84亿，今年卖了个老厂区，账上趴着68亿现金呢。

1个亿的亏损，洒洒水啦！

一家公司，懂得未雨绸缪才有前途嘛，想当初，没有十年怀胎，诞下一批重磅新品，丽珠又如何能够从一家半死不活的老国企变成今天的容光焕发呢？

作者：君临团队，更多行业解读、证券分析尽在证券分析第一平台—君临

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