2018下半年改革动向:从“完善”到“深化”,从“差异化”到“精细化”:梳理2016年至今国务院、人大常委、证监会、北京市委书记、股转系统等部委对新三板改革发展相关的公开讲话,证监会相关领导在公开场合提及新三板的改革方向从2017年初开始就围绕“完善分层”、“差异化制度安排”展开,2017年底差异化分层、交易制度、信息披露制度出台。但是到2018年初,关于分层制度的用词从“完善”改成了“深化”,“差异化制度安排”变成了“推进精细化分层”。从2018年5月开始,证监会连续三次在公开场合表示要“推进新三板分层、交易制度改革”,6月25日央行等五部委联合发文指出持续深化新三板分层、交易制度改革,完善差异化的发行、信息披露等制度,结合年底出台新三板条例的预期,新三板深化改革和配套制度推出进度上或将超预期。我们从中可以看到一些政策风向标,下半年,政策或将围绕精细化分层和交易制度深化改革展开。    中美市场底部时期破净程度对比,通常达到11%-19%大概率为底部区域:通常市场的底部伴随着大面积个股“破净”,回顾A股历史,统计历次低点时全部A股的破净个股数量,在2005年6月和2008年10月两次历史低点时,破净公司个数占比分别达到13.46%和11.36%。A股市场几次历史底部破净的公司主要分布在传统周期性行业中。回顾NASDAQ的几次市场底部情况,1990年美国正值经济衰退时期,市场上破净个股数量占到全市场比例的25.29%;1998年在亚洲金融危机的影响下,NASDAQ指数再次探底,破净公司数量占全市场17.61%;2002年互联网泡沫破裂后市场在底部时期破净公司数量达到19.24%;2009年金融危机后NASDAQ市场破净公司数量创出新高,多达795只个股市净率PB小于1,数量占全市场的29.8%。总体来看,NASDAQ在历次大跌时期破净的公司数量达到20%-30%左右,且行业多分布在信息技术、金融、工业、非日常生活消费品等相对增长较快的行业领域。    新三板当前近20%的公司“破净”,部分持续增长的公司或存在估值错配:截至最新新三板PB小于1的公司占比达到18.72%(统计时剔除挂牌至今交易天数小于10天的公司)。行业分布方面,主要集中在信息技术、机械设备等行业,但考虑这些行业基数较大的因素,从占比角度来看,“破净”股更多集中在金融、建筑、电气设备、农林牧渔等行业。我们筛选其中2017年净利润1000万以上,营收和净利润复合增速均大于20%且近三年持续增长的公司,这些公司或存在估值错配的可能,同时也蕴含着机会。具体名单详见正文。    风险提示:流动性风险、股权集中度高、海内外环境差异。

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