18H1扣非净利增长5%-11%。2018年上半年,公司预计归母净利润3.41亿元至3.81亿元,同比减少34%至41%。业绩的减少主要因为,公司对中油资本确认的公允价值变动收益带来的非经常性损益所致,经测算中油资本公允价值变动收益约为-4.01亿元,对归母净利润影响金额约为-3.41亿元。我们认为,公司的扣非净利润指标更值得关注。2018年H1,公司扣非归母净利润6.83亿元至7.23亿元,同比增长5%至11%。根据以上数据,我们测算,2018年第二季度单季度,公司归母净利润2.40亿元至2.80亿元,同比增加29%-51%,扣非归母净利润4.99亿元至5.39亿元,同比增长-1%至7%。扣非净利的同比增长表明税控设备降价对利润影响有限,以及新业务的快速增长。我们认为,上半年扣非净利的驱动因素包括:(1)税控业务服务收入的增加有望抵消降价对设备收入的部分影响;(2)助贷业务规模有望逐步月度爬坡,带来利润贡献;(3)以云税为代表的新业务或将逐步贡献收入。    税控业务:价跌量增,降价影响有限。2017年7月25日,国家发改委对税控设备价格和服务进行价格调整(税控设备从490元降至200元,税控服务价格从330元降至280元)。(1)增量和存量之分。降幅较大的税控设备,影响的只是增量用户(假设每年新增250万左右用户);而降幅较小的服务收入影响的是存量用户(我们预计2018年底税控用户有望增至1300万左右)。从以上数据可以看出,服务收入的增加有望能够抵消设备降价的部分影响。(2)潜在的用户增量。根据我们的统计分析,在2017年之前,国内增值税税控系统产品历史上曾有三次降价(2006年、2009年和2014年)。三次历史降价后,后续伴随的是用户基数的“扩容”及税控收入的增加。即价跌量增,在降价当年或者下一年,税控业务由于税基的扩大而出现收入的明显增加。    助贷业务:政策支持+高壁垒。(1)政策不断落地。近期,政策持续支持鼓励小微信贷业务。2018年3月19日,北京市金融工作局等部门联合印发《关于进一步优化金融信贷营商环境的意见》,缩短中小微企业办理信用贷款的审批时间。2018年4月25日,国务院常务会议提出“力争到三季度末小微企业融资成本有较明显降低”,政府加大对小微企业的金融支持力度。2018年6月25日,人民银行联合其他部委印发《关于进一步深化小微企业金融服务的意见》,扩大对小微企业的信贷投放和覆盖面。(2)用户、数据优势搭建天然壁垒。我们预计公司2018年税控用户有望达到1300万家,公司助贷业务潜在客户规模较大。与一般信贷企业不同,公司税控数据和电子发票数据具有多维度、真实可靠和动态连续的特点,具备天然的数据优势。目前,公司资金端对接的金融机构包括了浦发银行、招商银行、兴业银行、瀚华金控等。我们认为,政策的支持有望逐步打开公司助贷业务空间。    云SaaS业务或将逐步贡献收入。航信子公司诺诺网,基于母公司强大的数据和客户优势,结合诺诺自身的云产品化能力,为税控客户提供的多样化的企业级云服务,主要包括云办公和云财税等。云财税包括的企业级云服务有:云记账、云代账和智汇算等。其中,(1)云记账是专注于中小微企业应用的在线财务软件,具有操作简便、易上手,基础功能免费,增值功能多样化等特点,可提高税控客户的财务效率。(2)云代账专注于为财税服务机构提供一站式解决方案。可以提供记账、报税、代开等多个服务平台。我们认为,依托庞大的客户基础,公司云代账和云记账等云业务变现在即,有望推动公司SaaS业务的快速增长。    n盈利预测与投资建议。我们认为,公司2018年上半年扣非净利保持了持续稳健增长。公司信贷业务、会员制业务发展的基础条件已经具备,公司拥有上千万税控用户,海量的税控和电子发票数据,相关业务的快速发展有望加速公司商业模式转型,未来发展可期。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为16.6亿元/21.9亿元/26.3亿元,EPS分别为0.89元/1.18元/1.41元,目前股价对应的PE分别为31倍、23倍、19倍。维持“买入”评级。    风险提示。税控降价对利润影响超过预期的风险;信贷业务、会员制业务发展不及预期的风险;税控业务市场份额下降的风险。

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