行业策略:国内本土涂料企业与外资品牌产品性能的差距在逐步缩小,而且品牌建设及渠道拓展正迎头赶上。除此之外,国内涂料企业与国内大地产商合作更具优势,一方面产品性价比更高,对于地产商的需求反应更为灵活,另一方面具有完善的工程服务体系,可以做定制化服务,甚至可以参与到地产公司的前期设计中去,建立长期深度的合作机制。我们认为,随着下游地产集中度的提升及精装修的推广,绑定大地产商的国内涂料企业有望快速成长。    我国涂料市场规模大,建筑涂料独占1/3。2016年我国规模以上涂料企业累计产量约1900万吨,同比增长10.6%,其中建筑涂料总产量为638.89万吨,占全国涂料总产量的33.63%,内墙与外墙涂料产量分别为409.19万吨与229.71万吨。建筑涂料为占比最大的板块,作为地产后周期产业链上一环,建筑涂料与房地产投资紧密相关,我们认为,虽然这一轮地产景气周期接近尾声,但是装修为刚性需求,考虑到我国城镇化率不断提升,未来精装修推广及存量房二次装修的市场,我国建筑涂料的市场依旧广阔。    环保趋严助力建筑涂料集中度提升。根据工业和信息化部与财政部联合印发《重点行业挥发性有机物削减行动计划》:到2018年,工业行业VOCs排放量比2015年削减330万吨以上,减少苯、甲苯、二甲苯等溶剂、助剂使用量20%以上,低(无)VOCs的绿色涂料产品比例达到60%以上。受国家政策法规影响,2016年我国共关闭涂料企业3000多家,CR10由2015年的13.7%提升至2016年的14.5%,集中度小幅提升,行业整合加剧促进了行业的结构调整及产业升级,同时也提升了行业的进入门槛。    房地产集中度提升,带动上游原材料供应商市场份额提升。2016年房地产TOP10企业全年销售总金额达到2.2万亿元,占全国房地产商品房销售金额的18.7%;截至2017年前三季度top10地产企业销售总额已达2.3万亿元,集中度上升至25%;在土地成本居高不下、开发商融资渠道收紧的宏观环境下,小型开发商拿地愈发困难,规模发展受到限制。未来的房地产市场将保持强者恒强的局面,行业集中度继续上升。而大的房地产企业更倾向于与有实力的品牌供应商合作,国内涂料企业更擅长与地产商合作,因此,国内涂料行业品牌龙头可能拿到更多工程订单,一方面可以提升自有品牌的美誉度,另一方面随着下游地产集中的提升及未来精装修的比例提升,将逐步扩大市场份额。    未来三年建筑涂料市场规模超千亿,国内涂料企业有望异军突起。涂料行业销售收入从2005年的734.74亿元扩大到2016年的4357.12亿元,年复合增长率为17.57%,市场规模持续扩大。目前建筑涂料需求主要来源于新房装修和二手房重涂两部分,我们根据近几年我国房屋竣工面积及二次装修市场规模测算,预计未来三年我国墙面涂料市场规模超1300亿,市场规模巨大。短期来看,外资品牌仍处于领先地位,但国内本土品牌正融合本土特色及抓住区域内地产快速发展的时机,异军突起,其中2016年三棵树、亚士建筑涂料营收规模分别同比增长40.98%和33.54%,远超行业增速(5.61%)及龙头立邦增速(11%)。    预计2017-2019年东方雨虹EPS分别为1.48,2.04和2.7元,对应17-19年PE估值分别为26、19和14倍;三棵树17-19年EPS分别为1.9,2.78和3.85元,对应17-19年PE估值分别为39、27和19倍,给予“买入”评级。

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