规模增长放缓,利润端大幅改善    京东公布3Q2017季报,单季营收同比增长37.9%至837.5亿元,归属净利润9.78亿元,净利润率(自营收入口径,下同)1.28%(Non-GAAP净利润22.2亿元,净利率2.9%),利润端表现大幅改善,主要由于平台服务收入快速增长:1)3Q17单季GMV达到3030亿元,同比增速下滑至32.3%(2Q17为46.5%),活跃用户(TTM)2.66亿,同比增长34%(2Q17为37.3%),GMV增速大幅下滑主要受品牌“二选一”影响,3Q17服装品类增长基本停滞;2)单季度自营商品销售收入同比增长38.6%至764.7亿元,平台服务收入同比增长45.6%至72.8亿元,平台商家数增加至16万(2Q17期末为13万)。京东收入端(服装主要为平台业务,自营受影响小)仍保持高增长,平台流量变现利润端大幅改善(撤店主要影响GMV,短期对广告收入影响不大)。    持续投入强化体验,毛利率提升覆盖费用端压力    3Q17京东单季综合毛利率同比上升1.33pp至16.98%,其中自营销售毛利率同比上升0.87pp至7.46%;期间费用率同比上升0.24pp至16.32%,费用率上升主要由于营销及物流持续投入:3Q17京东订单履行/市场推广费用率为同比分别上升0.11/0.45pp至8.33%/4.32%。期末京东物流仓储面积达到900万方,仓库数达到405个,同比分别增加63.6%/59.4%。信息技术费用率基本平稳,微升0.07pp至2.3%,行政管理费用率下降0.38pp至1.37%。单季经营现金净流出2.4亿,但考虑存货周转天数(TTM)为36.9天,同比下降0.8天;应付账款周转天数为58.4天,同比上升6.3天,整体运营依然高效,全年维度经营现金流依然健康。    迈入流量变现提速的新阶段    整体来看,受制于公司体量(2.66亿活跃用户、过万亿年GMV规模)和阿里品牌“二选一”影响,京东整体规模增速下滑,但公司运营依然高效。物流及金融独立发展后,流量变现提速趋势明显:3Q2017期末京东平台商户大幅增加至16万(3Q16期末仅11万)、平台服务收入今年以来保持40%以上高速增长、达达O2O服务已接入146家沃尔玛和301家永辉门店,未来京东有望进入利润率持续提升的发展新阶段(non-GAAP口径净利润率从2Q16以来连续为正,3Q17达到2.9%历史新高)。类似阿里巴巴2Q16后变化(不再公布季度GMV规模,但收入&利润增长提速),流量变现提速实现利润端大幅改善,或带来京东二级市场估值变化。    风险提示    电商增速下滑;O2O合作不达预期;行业竞争加剧

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