本期话题:近半个月的市场出现了较大波动,市场情绪也由对经济基本面的亢奋、对三季度盈利超预期的乐观转向了政策性调控下的观望,投资者面临是否该了结浮盈收益的抉择。继11月首周全面回调后,本周惨淡的经济数据加深了市场对盈利前景的担忧,除金融板块外,全部行业大幅下挫。那么,如何理解市场近期的走势?我们认为,这轮行情的本质是盈利驱动,经济周期下行意味着盈利驱动的阶段或将结束,建议配置前期滞涨且估值合理的石油石化、以及金融等防御性板块。    2016年以来市场的涨幅大部分由盈利预期的改善所贡献。对市场涨幅进行盈利和估值的拆分,2016年以来,盈利预期的提升,贡献了上证综指20%左右的市场涨幅,同期,估值提升的贡献只有6%,2017年以来上证综指的涨幅全部由盈利预期的改善所贡献,因此,本轮行情的本质是在经济复苏背景下,企业盈利大幅改善所驱动的结果。    库存投资和供需改善均出现边际逆转,“量价双缩”指向企业盈利弱化。往前看,经济复苏结束,一方面库存投资转负,去库存开始,工业增加值回落,另一方面产销率数据和PMI中新订单与生产的差值均触顶回落,显示需求下降速度开始超过供给收缩速度,价格的支撑减弱,当“量”和“价”一齐下降,企业的利润空间将缩小。    工业增加值和PPI拟合显示,企业盈利增速在四季度或大幅下滑。A股上市公司的利润增速与工业企业利润增速保持趋势高度一致,利用工业增加值和PPI进行拟合显示,10月工业企业利润增速将回落,短期来看,工业增加值大概率低迷,PPI随着需求回落也会下降,工业企业和A股公司盈利增速或在四季度大幅下滑。    消费方面,社会消费品零售滞后经济周期一至二个季度,家电、通信器材等零售额存在下滑的趋势。对社消零售进行可比口径的季度加总后发现,10月社消回落虽有“消费迁移”、“假期集中”的短期干扰因素,也存在一定的趋势性下滑因素,一方面社消滞后经济周期一至二个季度,另一方面家电、通信器材等销售已在一轮向下的周期中。    市场判断:A股逐渐防范风险,配置前期滞涨且估值合理的石油石化、以及大金融等防御属性的板块。经济周期下行,GDP名义增速下降,企业利润价格跟随回落,盈利驱动的阶段或将结束。对于A股市场,我们延续10月最后一周以及11月月报的观点,认为是收获的季节,逐渐防范风险,行业配置上,重点关注石油石化以及大金融等板块。    行业配置:维持组合不变,11月调出计算机、传媒、环保,调入石油石化、医药,最终配置为:石油石化(20%)、医药(10%),电子(10%)、餐饮旅游(10%)、通信(20%)、证券(20%),农业(10%)。个股见正文。

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