回顾:教育涨幅居后,估值下移至合理区间2017年度教育板块在二级市场的表现欠佳,年初至11月20日区间涨跌幅为-9.39%,位于30个中信一级细分行业的末端,按涨幅排名位列第24位。与各主要指数相比,教育板块均未获得超额收益,其中落后上证指数/深证成指/创业板指分别达到18.70/21.78/4.18pct。截止11月20日,A股教育板块的整体估值已经由年初的80X降至42X,同期教育美股平均估值为56X,教育港股平均估值为38X,A股教育板块估值表现于全球市场趋同,到达合理区间。    民促法正式实施,部分省份出台实施细则民促法正式实施,多地配合开展教育培训机构专项整治行动,政府力量下部分市场出清,行业准入门槛提高,短期内供给端收缩,龙头更显优势。部分省份出台实施细则,性质变更、用地政策、税收优惠等方面日渐明朗。非学历的民办教育培训(K12课外辅导、职业技能培训、素质教育等)有望率先享受修法红利,但要注意自身规范性问题;直营园资产证券化时间存在较大不确定性,加盟园要注意加盟体系的管控;学历制民办学校因为资产遗留等问题,中短期内资产证券化进程可能最慢,倾向于海外上市。    拥抱细分龙头,长期受益消费升级海外教育龙头今年涨幅亮眼主要系EPS和PE的双重提升,其中主要受益于PE提升。财年2008-2017年,新东方和好未来基本EPS的复合增速分别达20.3%和53.4%,但由于进入产能扩张期,近期EPS增速有所下滑。截止11月11日,新东方和好未来PE(ttm)较年初分别提升75.3%和79.5%,主要系需求始终景气及供给短期收缩下市场份额不断向龙头集中(收入层面),未来海外教育个股上涨有望从PE驱动转为EPS驱动。    消费升级下,消费者追求教育内容的品质和教育服务的个性化:(1)教育内容品质体现为国际化和非应试化,国际学校大热,博实乐登陆纽交所,标的稀缺性推动股价上涨,业绩同步进入加速释放期;新生代父母教育观念变化叠加中高考政策改革,素质教育有望迎来快速发展。一级市场素质教育、在线外教等领域投资热度上升;(2)教育服务的个性化通过AI+教育实现,当前抢占学校入口是关键,包括内生式拓展渠道和外延式整合渠道。    职教、幼教和K12教育成长性确定根据测算的市场规模及竞争格局,职业教育、学前教育和K12教育(课外培训)具有良好的成长性,天花板尚高,且市场集中度偏低,赛道中的企业仍有较大的发展前景。在消费升级的趋势下,具有品牌优势的龙头企业有望占领更多的市场份额。(1)职业教育为高毛利业务,不同赛道表现分化;(2)学前教育盈利能力强,未来趋势是整合存量园所和拓展儿童素质教育培训赛道,虐童事件引发对师资培养及园所运营管理的重视;(3)K12教育(课外培训)是最大的细分市场,预计2020年市场规模达6137亿元,2017-2020年CAGR为10.2%,CR2=3%,上市公司通过加快线下校区建设及提高客单价水平来改善盈利能力。此外,民办高等教育市场具有千亿规模,CR10=8.2%,且准入门槛较高(政策门槛、资金门槛、周期门槛),上市公司利用品牌和资金整合存量民办高校具有一定先发优势。    投资建议未来十二个月内,维持教育行业“增持”评级维持教育行业“增持”评级,主要理由是:(1)截止11月20日,A股教育板块的整体估值已经由年初的80X降至42X,同期教育美股平均估值为56X,教育港股平均估值为38X。A股教育板块估值表现于全球市场趋同,到达合理区间。(2)新《民促法》实施释放政策利好,省份出台细则使得教育资产属性变更日渐明朗,优质龙头有望实现国内上市,加大教育标的供给,资本助力教育产业结构优化。(3)对标海外,龙头享有EPS和PE双重提升的优势;长期来看,教育产业将受益于消费升级,消费者愈加追求教育内容的品质和教育服务的个性化,教育需求始终处于景气周期。(4)AI等技术在教育领域的应用深化,可能存在主题性投资机会。    A股上市公司跨界转型教育产业进入第四年,2015年兴起的并购潮将于2018年结束第一批的业绩对赌,我们认为,在业绩对赌结束后,教育行业的业绩短期可能受影响出现波动,需要关注真正具有长期成长潜力及能力的教育公司:(1)所在的行业具有较大发展空间、竞争格局良好;(2)公司处于行业龙头地位,品牌、师资、教学、管理等多方面具有领先优势;(3)管理层战略布局清晰、执行力强;(4)战投入局助力教育业务加快发展。2018年度教育行业投资策略建议关注高成长细分赛道龙头:(1)职业教育:百洋股份(火星时代)、开元股份(恒企教育&中大英才);(2)学前教育:威创股份(红缨教育&金色摇篮);(3)K12教育:新南洋(昂立教育)。

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