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　　今年以来，员工持股计划尤其是员工持股信托计划快速增长。不过，近期“资管新规”征求意见给这一模式带来更多的不确定性。

　　近日，德威新材（300325.SZ）公告终止公司第一期员工持股计划，被业内认为是受“资管新规”的影响。

　　业内人士称，新规明确四大类资管产品不能分级，其中包括投资标准化资产超过50%的私募产品，这意味着上市公司员工持股计划不能分级，现有模式无法延续。

　　不过也有信托从业人士直言，资管新规不会影响当前业务，除非优先资金端（商业银行）主动要求去杠杆。

　　本次终止员工持股计划究竟是否与“资管新规”有关？21世纪经济报道记者联系了德威新材，但截止发稿未获回复。

　　Wind数据显示，近期有多家上市公司终止了持股计划，部分公司在新规之前便公告终止。原因方面，除持股计划出售完毕的正常终止外，多与再融资新规有关。

　　与此同时，多家公司的员工持股计划仍在推进中。如11月23日，利君股份的持股计划刚实施完成。

　　“新规还在征求意见，没有实施，并且过渡期到2019年6月，继续按现有模式做应该没有问题。”一位华北地区信托公司人士称，“不过新规实施后新增业务得按新办法来做，存续业务过渡期后要完全合规。”

　　监管新规冲击第一波？

　　11月21日，德威新材公告终止员工持股计划，原因为，员工持股计划购买有效期内，市场环境、监管政策等情况均发生了变化。由于终止时点与《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（下称《意见》）公布时点接近，有观点认为，这或是资管新规带来的第一波冲击。

　　《意见》第二十条“分级产品设计”中明确指出，四类产品不得进行份额分级。分别是公募产品；开放式私募产品；投资于单一投资标的私募产品，投资比例超过50%即视为单一；投资债券、股票等标准化资产比例超过50%的私募产品。

　　一位分析人士称，由于员工持股计划投资范围主要是购买及持有上市公司股票，因此未来将不得分级，但目前的持股计划多采用分级模式。如德威新材的前述持股计划，原定通过认购集合资金信托计划的方式进行，优先/劣后比例为2：1。

　　不过一位华东地区信托公司人士直言，新规尚未执行，不会影响当前的业务，除非优先端资金来源商业银行主动要求去杠杆。“信托公司不会主动降规模，现在监管的大环境是支持信托公司继续做大员工持股规模的。”

　　如中央商场终止员工持股计划的原因是：“A股市场震荡，监管对杠杆融资类业务风险高度管控，银行等机构对配资业务审慎等。”

　　红相电力则表示，“受非公开发行股票政策变动和市场环境变化影响，配套融资对象拟放弃本次配套融资认购，与之相应的员工持股计划已无继续实施可能。”

　　温氏股份称：“再融资政策法规、市场环境等因素发生变化，未能在有效期内完成非公开发行股票事宜。”

　　德尔未来的表述更为具体：“不符合证监会2016年7月14日颁布的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》中规定的股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过1倍的规定。”

　　信托杠杆优势消失？

　　近年来员工持股计划，尤其是以信托为委托代理人的持股计划渐入佳境。

　　数据显示，今年三季度以信托计划方式实施完成或通过的员工持股计划多达46只，是前两个季度总和的2倍；合计金额约66.01亿元，增长约61.75%。截至目前，今年以来A股上市公司共通过、完成员工持股计划249只，其中信托作为委托代理人的共88只，占比35%左右。

　　前述华北地区信托公司人士称，今年信托公司做员工持股计划较多，主要是基金业协会加强了结构化产品监管，信托公司在杠杆以及劣后级对优先级的兜底约定等方面都有优势。“现在做信托基本上可以达到2：1，通过私募、券商资管一般是1：1。”

　　他进一步表示：“未来新规实施后，信托模式参与员工持股计划的优势就没有了，反而是券商在上市公司客户获取方面更具优势。不过这一市场仍将存在，即便没有杠杆，激励作用还是有的，员工持股最主要的目的是激励作用。”

　　一般而言，上市公司做员工持股计划主要基于两方面考虑：一是加强内部激励，提高员工积极性，留住人才；二是利用员工持股计划撬动杠杆积极性增持及市值管理等目的。

　　前述华东地区信托公司人士称，目前资管新规为征求意见稿，最终落地、执行可能会有一定灵活性。如果未来确定不能分级，应该说所有资管工具在员工持股计划中都将失去竞争力，但信托因其灵活性、破产隔离功能等因素，也还存在一定优势。

　　另有信托公司研发部人士认为，现在监管强调去杠杆，员工持股计划分级可以认为是个人加杠杆行为，因此可能会被限制。尽管杠杆受限可能会减少部分业务，不过从IPO扩容、鼓励股权投资这一角度来看，员工持股计划的潜在市场规模可能会扩大。

　　（编辑：马春园，邮箱：macy@21jingji.com）

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